新興市場進入良性迴圈？
更新於2017年3月24日 06:56 英國《金融時報》 喬納森•惠特利 報導
新興市場製造業產出、投資、企業盈利、出口都有回升，似乎再次崛起。此輪反彈能否持續關鍵在於中國樓市。
僅僅一年之前，巴西礦業公司淡水河谷(Vale)還舉步維艱。其主要出口產品鐵礦石價格跌至歷史新低，投資者拋售該公司股票，而中國（淡水河谷最依賴的市場）看起來似乎正在走向一輪失控的快速放緩。
快進到13個月後，鐵礦石再次成為市場寵兒。淡水河谷的鐵礦石產量再創紀錄，價格也翻了一倍多，漲至接近90美元/噸——使得該公司上月公佈的2016年利潤達到40億美元，而此前的2015年虧損了120億美元。在聖保羅，淡水河谷的股價上月觸及了4年來的高點，從2016年1月的不到7雷亞爾漲至超過35雷亞爾（合11美元）。
此輪復蘇大部分發生在去年底、今年初以來。雖然對淡水河谷而言，關鍵因素在於中國的復蘇，但這並非推動發展中經濟體企業重振的唯一原因。
集裝箱貨運（通常用於運輸製成品，而非鐵礦石等大宗商品）價格也在上漲。根據追蹤運費的挪威公司Xeneta的資料，按短期合同將一個40英尺集裝箱從中國運至北歐的平均成本已從一年前的不到500美元攀升至3285美元。
過去5年大部分時間都處於低迷狀態的東西方貿易正在出現起色。例如，越南制衣業的總收入已從2009年的70億美元增長至去年的260億美元。
胡志明市的Nhabe Garment Corporation的董事總經理Michael Laskau表示，美國帶動了他們的銷售。該公司為Calvin Klein、Tommy Hilfiger、拉爾夫•勞倫(Ralph Lauren)等零售商供貨。
他說：“毫無疑問，越南制衣業的增長來自美國的持續強勁需求，以及中國製造能力的轉移——為了利用我們這裡更低的成本。”
質疑者稱，這只不過是新興世界不穩定經濟體的又一次小轉折。但也有人堅持認為，這為新興市場帶來了可持續的再次崛起，即使唐納德•特朗普(Donald Trump)總統在威脅讓美國從世界經濟中抽身、撕毀眾多新興市場依賴的全球貿易協定。
“特朗普交易”
樂觀者的核心論據是中國過去一年的復蘇。由於擔心發生“硬著陸”，北京方面通過向房地產市場等關鍵領域注入信貸，引導中國經濟避開了一場潛在危機。這進而幫助支撐了新興市場出口企業供應的鐵礦石等原材料的價格。
最終，由於加重了中國巨額的債務負擔，這或許只是推遲了許多人擔心的不可避免的信貸緊縮。但至少在短期內，這使新興市場投資者將災難性的前景拋到了腦後。
樂觀者稱，樂觀的原因並不僅僅是中國。許多人認為，特朗普將無法兌現其承諾的、可能對新興市場出口企業造成重創的保護主義措施。還有人認為，通過減稅和增加基礎設施支出，美國政府將提振全球需求。
摩根大通(JPMorgan)經濟學家大衛•亨斯利(David Hensley)表示，新興世界甚至可能進入良性迴圈——樂觀情緒推動投資，進而推動生產率和利潤提高，並帶來更多的投資和更快的增長。
行業組織國際金融協會(Institute of International Finance)的資料顯示，今年1月，新興市場國內生產總值(GDP)平均增速已攀升至6.4%，為2011年6月以來的最快月增速。如果得到確認，這將意味著，新興經濟體正在扭轉全球金融危機以來的增速下滑趨勢。
亨斯利認為，這一輪復蘇有牢固的基礎。“從資料中，我們看到的是企業重新成為全球增長的驅動力，”他說。企業應推動增長可能聽著不足為奇，但近年來此類正常行為受到了干擾。
亨斯利表示，2013年的“削減恐慌”(taper tantrum)——對美聯儲(Fed)收緊貨幣政策的預期使投資者紛紛逃離新興市場——以及2014年油價暴跌、2015年中國股市崩盤，都是導致信貸環境大幅收緊的因素。結果，據國際金融協會的資料，2015年新興經濟體的淨資本流出達到了7350億美元。雖然資本流出還在繼續，但速度已經放緩。
“這是一個極為複雜的時期，最終結果是，全球增長放緩，新興市場增長放緩尤其嚴重，”亨斯利補充道，“接著，去年，我們開始擺脫這些衝擊，緩解這些症狀。”
他表示，自那以後，不但美國，世界各地的企業利潤都出現了回升。與之呼應的是近期採購經理人指數(PMI)的大幅上升。該指數是一國經濟活動的重要指標，可以顯示企業對所在市場健康程度的信心。
雖然發達市場PMI比發展中市場提升得更快，但兩者最近都顯示擴張。對於新興市場而言，發達國家的PMI通常最為重要，因為它們的出口依賴於後者的需求。樂觀情緒正蔓延至實體經濟，製造業產出有所上升。
如果沒有投資的回升，這將意義不大——投資在為生產率提高和可持續增長奠定基礎方面至關重要。摩根大通的資料顯示，去年底企業盈利和資本支出都出現了顯著回升，該行經濟學家預計這一趨勢將持續下去。
貿易資料為樂觀提供了更多依據。倫敦研究機構凱投宏觀(Capital Economics)對出口資料的分析顯示，大型新興市場出口國今年開局強勁，1月中國、巴西和韓國的出口額（以美元計算）都出現了強勁增長。
對那些擔心此輪復蘇或許全是由大宗商品價格上升所致（像以前的新興市場反彈一樣）的人士，資料揭示了不同的事實。雖然過去一年的大宗商品價格復蘇起到了很大作用（不僅僅是增加了淡水河谷2016年的利潤），但包括巴西汽車製造商、韓國電子產品製造商在內的其他出口企業也實現了海外銷售的增長。
投資者已經做出了反應。今年，流向新興市場股票和債券基金的資金自2013年以來首次開始轉為正值。國際金融協會估計，2016年最後3個月，外國投資者從新興市場股票和債券中撤走了逾380億美元，但今年1月逾120億美元又流回這些市場。
去年，全球最大資產管理公司貝萊德(BlackRock)新興市場固定收益投資部門主管塞爾吉奧•特裡戈•帕斯(Sergio Trigo Paz)準確地預測了新興市場債券的反彈。如今，他談論的是從非正統向正統貨幣政策、從財政緊縮向刺激、從傳統政治向民粹主義的“大轉變”。
他表示，這種轉變將使新興市場資產受益，並稱，雖然利率或許正在上升（起點是非常低、甚至為負的利率），但通脹也會上漲。新興市場將提供“實際回報為正的唯一希望”，他說。
此外，特朗普政府的財政刺激計畫將給美國以及外國出口企業帶來通貨再膨脹效應。“美國有辦法做到。兌現需要3年之後，但今年夏天國會將為此舉行投票——投資者早已對此深信不疑，”他說。
危險在於民粹政治。“企業管理者可以依據通貨再膨脹和基礎設施支出預測未來3年的現金流，”特裡戈•帕斯說，“但（特朗普）淩晨3點發出的一條推文可以毀了一切”。
通縮寒風
對新興市場而言，中國的影響並非總是正面的，特別是最近幾年。一些分析師仍相信，中國經濟或民粹主義的興起提供了一個買入新興市場資產的機會。
當中國對大宗商品的需求發生逆轉時，中國的生產者價格指數(PPI)——衡量企業買賣商品的成本——經歷了54個月的下滑，直至去年9月才結束。這引發了整個新興世界的通縮，導致出口企業收入減少，企業利潤被侵蝕。
中國的PPI如今已轉為上漲，今年1月漲幅達6.9%。但Investec的策略師邁克爾•鮑爾(Michael Power)並不相信前景會很美好。“如果人民幣兌美元匯率保持當前水準，很好，”他說，“但是我不確定能保持住。”
對此，他主要歸結于對美元走強的廣泛預期。如果美元繼續走強，人民幣進一步貶值，中國對全球價格的下行壓力將持續存在。果真如此的話，世界各地的企業將難以把價格和利潤保持在高位，這將削弱投資和增長的動力。
細看中國上漲的PPI將進一步暴露形勢的脆弱性。過去，中國PPI出現任何大幅變動之前，整個新興市場的PMI都會出現相似的變動——因為中國和其他新興市場企業的需求增加自然而然會帶動生產者價格提高。
但現在的情況並非如此。最新資料顯示，採購經理人並未計畫任何大筆支出，但PPI出現了大幅上漲。
供給而非需求
瑞銀(UBS)新興市場交叉資產策略主管巴努•巴韋賈(Bhanu Baweja)表示，中國生產者價格上升反映的是供給，而非需求。因此，油價上漲與美國原油減產同步；智利全球最大銅礦罷工推動了銅價上漲；雖然淡水河谷達到了創紀錄的產量，去年的鐵礦石產量仍低於預期。中國的鐵礦石需求受到了嚴打使用廢料的鋼鐵企業的驅動，而非終端使用者對更多鋼鐵的需求。
“如果我們看到的是由供給驅動，正如似乎正在發生的一樣，就很難證明需求將回升，”巴韋賈說。“認為全球經濟進入通貨再膨脹並使所有新興市場水漲船高的想法，被大宗商品價格年度變化迷惑了。”
巴韋賈贊同，低估PMI上升的影響是魯莽的，但他質疑這些資料能否真正顯示對經濟活動的回饋。
他認為，從歷史上看，美國的新訂單與庫存比應該有望為新興市場帶來25%的出口增長，但這樣的事情從未發生過。實際上，美國供應管理協會(ISM)的最新資料顯示，雖然美國製造商的訂單正在增加，但它們的進口沒有變化。
他指出，綜合購買力平價來看，2017年，所有新興經濟體的GDP總和預計僅能增長0.5%。任何提升都完全應歸功於巴西、俄羅斯、阿根廷和委內瑞拉。巴西正在擺脫兩年來的經濟衰退，俄羅斯經濟受到了制裁的打擊，委內瑞拉的GDP年增長率從-10%提高到了-5%。
新興市場反彈能否持續的關鍵在於中國的房地產市場。中國政府繼續收緊控制，採取措施防止泡沫，同時也介入以保持需求。然而，目前的擔憂是房地產市場可能已經見頂，去年底許多城市房價出現了下降。
一個主要擔憂是，為了維持需求，北京不得不向系統中注入了多少信貸。巴韋賈指出，去年，中國的信貸衝動（衡量信貸增長速度的變化）與2009年經濟繁榮時期不相上下，但基數高得多。
“在中國房地產市場開始降溫之際，我們可能對新興市場變得過於樂觀，”他警告說。
新興市場資產短期內不會受挫。相反，他表示：“從過去5年看，第一和第二季度企業盈利看起來會不錯。”
他說，不加入這輪反彈的投資者是愚蠢的。但他們應謹慎預期反彈會持續。
關鍵字：新興市場、信貸緊縮、投資、PMI、出口、通脹、通縮、房地產、
經濟／前瞻基建計畫應更有前瞻性
2017-03-24 03:11經濟日報 社論
行政院宣佈「前瞻基礎建設計畫」，規劃在八年內推出超過1兆元的公共建設投資計畫。由於投資金額龐大，大部分會用特別預算的方式來支應，其中8,000多億會舉債來籌措，剩下的2,000億則以這兩年超徵的稅收來支應。另外，大部分的基礎建設會投資在軌道建設方面，預計未來八年各縣市的軌道建設總金額將達到9,500億元，其中有4,200億元將以特別預算的方式來支應。
行政院長林全說，這些建設都是必要做的，晚做不如早做，一方面藉由政府支出增加，達到擴大內需和刺激經濟的效果；另一方面，由於許多建設都是提前做，所以可以稱為「前瞻計畫」。
台灣近幾年來的經濟動能並不好，政府支出受到舉債上限的限制，公共投資的金額與規模都比以前少很多，因此現在政府提出擴大公共投資計畫，改善各縣市的軌道運輸，也希望藉此擴大內需，增進經濟成長。對於政府的努力我們給予支持，然而也要提醒，政府的資源有限，加上舉債空間的限制，規劃時必須更為謹慎，讓有限資源得以達到最大的效率。
在「前瞻計畫」中，軌道運輸建設占的比重最大，總金額達到9,500億，其中有一部分是已經完成規劃了，包括臺北捷運的三鶯線（502億）、桃園市捷運綠線（982億）和新北市的三環三線等，其他還有幾項重大的新計畫，包括高雄捷運延伸環狀計畫（1,450億）、大台中山手線（600多億）、台中捷運藍線（800多億）及桃園鐵路地下化（964億）等。軌道工程可說是前瞻計畫的重中之重。
然而，軌道工程遍地開花，真的是具有前瞻性的投資嗎？幾個長短期問題值得深思：首先，鐵道工程不但興建需要大量的資金，其後在維護上也需要持續投入，因此，政府部門在評估一項軌道工程是否值得投資時，其投資報酬率及自償率是非常重要的考量因素。這其中人口密度、未來人口的成長及經濟發展潛力等，都是必要的評估項目。
比方說，桃園市有桃園區、中壢區和八德區等三個原來的縣轄市有足夠的人口密度來支持捷運系統；再從人口的成長率來看，桃園市人口成長率較高，可以支援未來捷運的發展。另外，就城市的經濟發展潛力來看，大約也只有桃園市經濟發展潛力較佳。至於高雄、台南和台中，人口密度、人口成長和經濟發展，都受到相當的局限，現在投入大量的軌道建設，未來的需求是否足夠支應或維持營運，都很令人擔心。
其次，許多都市裡本來就有台鐵系統，如何把台鐵的使用效率提高，或是加以轉換成捷運系統，應該也是前瞻計畫另外一項重要的考量。比方說，在前瞻計畫中的基隆輕軌建設，規劃在目前的臺北南港和基隆間的台鐵軌道上行駛，其實這種規劃的實質效益會並不大，因為一方面輕軌運量有限，另方面又排擠了台鐵本來就有的運量。真正的前瞻計畫應該是評估在需求足夠的情況下，考慮把基隆與臺北間的台鐵全面改成捷運系統，例如原本的台鐵淡水線全面改成捷運淡水線，就非常成功，這才是真正「前瞻」。
第三，另外一個「前瞻」的問題是，無人汽車在幾年內就會上路，未來國人對於汽車的需求應該會增加；相反的，對於軌道運輸的需求就會減少；然而，政府卻大力推動軌道建設，萬一到時候需求減少了，不是更難去維護？又要如何發展？因此，現在評估大量投入軌道建設，應該納入這項因素。
最後，台灣的國土面積並不大，「前瞻計畫」應該是全國性的計畫，先由各縣市提出其軌道運輸的需求，然後，由中央政府進行全國性的總體評估，再依資源多少及經濟效益的大小，來決定最終的計畫內容。依目前的「前瞻計畫」內容來看，很像是由各縣市提案拼湊出來的計畫，不但沒有整體性，而且前瞻性也不足，未來的執行成效必然會大打折扣，建議再微調。
關鍵字：舉債上限、評估、國土
看國內景氣動向 台經院：低薪，導致欲振乏力
2017-03-24 12:43經濟日報 記者葉卉軒╱即時報導
台經院今天舉行3月景氣動向調查記者會，台經院景氣預測中心主任孫明德表示，國內景氣正處於「欲振乏力」態勢，主因在於國內薪資水準普遍偏低，民眾消費力相當保守，特別是在內需市場方面，綜合商品零售業、食品、飲料及菸草業、資通訊及家電設備等行業，其營業額年增率皆達到雙位數衰退。
此外，孫明德並指出，在行政院「8年8800億前瞻基礎建設計劃」部分，看到的多是軌道和運能建設，宜加強都更建設部分，特別是許多政府的辦公大樓，在這方面琢磨相當少。
針對台積電計劃到美國設廠一事，台經院也建議，政府應提出「新東向政策」，帶領台灣廠商一次去，一起談好一個條件，才有助於建立政府的威信。
根據台經院的3月景氣動向研究發現，國內景氣復甦光靠外資是不夠的，在內需消費方面，受到春節後買氣轉淡，加上去年春節旺季比較基期較高影響，整體2月零售營業額與去年同期相比減少8.37%，餐飲業部分也因春節過後聚餐需求減少，2月營業額與去年同期相比也減少8.35%，是值得注意的部分。
不過，在製造業調查部分，根據台經院對製造業廠商所做的問卷結果顯示，認為2月景氣為「好」的比率為20.5%，較上月19.4%增加1.1個百分點。認為當月景氣為「壞」的比率則為27.5%，較上月30.2%，減少2.7百分點，其中以印刷業及皮革毛皮製品業看壞比例較高，且權重較大的電子機械業看壞比例明顯增加。
在服務業調查部分，則對2月景氣看壞比例較高者為零售業及運輸倉儲業，在未來半年看法的部分，則多以持平比例較高。
台經院並進一步經過模型試算發現，今年2月服務業營業氣候測驗點為89.19點，較上月90.59點減少1.40點，結束先前連續二月個的上揚轉為下滑，都顯示出國內內需市場的「欲振乏力」。
至於在營造業方面，台經院指出，2月因農曆春節過後陸續開工，加上部分合宜住宅結構補強修繕工程已竣工，使得景氣表現有所提升。而未來年營造業景氣能見度略有提高，則是因政府擴大公建投資動能，年度可支用預算數提升，且前瞻基礎建設計劃也將進入可行性評估階段所致。因此，營建業對景氣看法的調查結果發現，2月營業氣候測驗點為90.71點，較1月87.05點上揚3.66點，為連續三個月呈現上揚態勢，並為2014年11月以來的新高。
關鍵字：薪資水準、內需市場
債市陷空頭 壽險業帳上資產蒸發千億元
2017-03-24 17:26經濟日報 記者韓化宇╱即時報導
去年底債市陷入空頭，衝擊壽險公司帳上未實現資產價格。根據統計，兩大壽險龍頭國泰人壽及富邦人壽，去年第4季帳上資產蒸發了1,191億元；其中光富邦人壽，就蒸發了941億元。
富邦金今天舉行法說會，公佈富邦人壽投資績效。金融資產未實現餘額方面，去年第3季還高達845億元（包含放在備供出貨及持有至到期日+無活絡科目），但到了去年底，餘額重挫至負96億元。也就是說，光是去年第4季，帳上未實現金融資產就蒸發了941億元。分析師表示，這是因為，川普當選美國總統後，利率突然強彈，導致債券價格大幅修正，壽險公司放在帳上的債券出現大量的評價損失。
其他大型壽險公司方面，國泰人壽去年第4季帳上金融資產蒸發250億元，餘額降至284億元。新光人壽去年底未實現餘額為負340億元，但到今年2月底回升至173億元。
法人指出，金控下壽險公司帳上金融資產的波動，除了會影響股價外，若帳上資產虧損太嚴重，就必須提列準備金，更會影響金控股利配發的情形。
富邦金預計4月召開股東會，決定今年股利配發，去年富邦金就因為富邦人壽有大量帳上損失，使現金股利從前年的3元降至2元。
至於新台幣強升對富邦人壽海外投資的影響，富邦人壽副總經理林立民指出，今年初熱錢湧向亞洲，使匯率走強，富邦人壽持續增加海外投資資產的避險比重，與去年底相比，完全避險比重增加6~7%，一籃子貨幣避險比重增加1~2%。
林立民認為，今年第1季避險成本會提高，但因持續增加避險比例，後續匯損的影響會逐步降低。
至於富邦人壽用來吸收匯損的「外匯價格準備金」，今年2月底為10億元，較去年底的46億元下降不少。
關鍵字：帳上未實現資產價格、利率
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