財經分析，英國脫歐利大於弊
2016/04/25 17:04:43 Joe
英國在20世紀曾經是世界第一強權，但兩次世界大戰後美國崛起，英國的國力和經濟影響力下滑，英國將在今年的6月23日公投決定是否退出歐盟，而這次的公投也將再次考驗英國的國力。
歐盟是一個由歐洲28個國家組成的政治經濟聯盟，其貿易核心——歐元區——英國本身並沒有加入；對英國來說，繼續使用英鎊更能保有自己貨幣政策的獨立性。未加入歐元區的歐盟會員國還有瑞典、丹麥、保加利亞、羅馬尼亞、波蘭、捷克、匈牙利、克羅埃西亞等國家。2011年歐債危機過後，越來越多歐盟或歐元區的會員國開始反思，是否應該退出歐元區，抑或退出歐盟，因為把國家的貨幣和經濟主權交出去，要負擔的風險越來越大、越來越明顯——幾次債務危機的震撼教育後，會員國的人民信念動搖了。在這些民主國家裡，只要經過公投同意，或許政府真的會順應民意退出歐盟這個組織。
英國自工業革命以來，一直是個盛行資本主義的經濟體，倚賴海權和貿易。而英國鄰近歐洲市場，長期以來都擔心，歐洲大陸被一個強權完全統治。
從拿破崙時代開始，到二戰時期的德國以及冷戰時期的蘇聯等政權，只要哪股勢力可能一統歐洲大陸，英國就會去支持能抵抗這股勢力的陣營。對英國來說，歐洲大陸一旦出現霸權，歐洲經濟貿易系統的運作將在沒有英國的情況下，依然運作得相當理想，如此一來，英國的貿易和海權就會受到極大的挑戰，例如19世紀初的「大陸封鎖令（Continental System）」，在歐陸築起貿易關稅的高牆，對英國的經濟傷害非常大。
然而，歐債危機過後的歐洲大陸，由於德國所佔的經濟比重最大（雖然德國扛起的經濟責任也越來越大），在歐元區的政策主導力量亦更為強勢。舉凡「穩定與成長公約（the Stability and Growth Pact）」、「財政條約」以及「撙節政策」，這些為解決歐洲債務危機進一步對金融和經濟造成傷害所制定的政策，皆是歐盟採納德國的建議的實證。德國認為長遠來看，透過平衡預算和國家財務整頓可以提升歐元區的競爭力，但這麼作卻也同時削弱了其他會員國的經濟成長效益，不管是歐元匯率貶值還是歐元區經濟成長，德國都是最大獲利者，呈現強者恆強的趨勢。德國的出口業更是明顯受惠。自歐元開始使用以來，許多經濟數據都顯示，歐元區經濟一體化跟單一貨幣，對德國是利遠大於幣。
但是經濟和政治逐漸被德國控制的歐洲大陸，卻是英國所不樂見的，在歐盟體系下，英國要遵守相關規範，承擔義務，從移民政策、貨幣、產業、稅法、公司法、公共事務等歐盟協議，英國損失了原本許多國家事務的自主權。但是衡量英國是歐盟的第二大經濟體，英國的經濟和貿易勢力影響力深遠，所以歐盟也給了英國的一些特殊待遇，例如保留英鎊的匯率自主權，英國沒有加入歐元區，這樣反而不用承擔貨幣使用的相關義務，貨幣自主權獲得更高自由度。英國也沒有類似其他成員國的邊界控管，2016年還新增限制歐洲新移民享受英國福利，算是非常special的成員。
然而，英國仍然擔心，在德國主導下的歐盟和歐元區底下，英國未來可能還得遵守額外規範，例如歐債危機時期德國主導的撙節措施，歐盟其他會員國反對也無效，但英國當年要加入歐盟時可沒有這規範，如果未來又有新的規範，英國既然是會員，又得被迫遵守，畢竟政治總是充滿意外，誰也說不準潛在風險有多大。
而且維持在歐盟勢力底下，歐洲大陸德國化的結果，歐盟其他會員國一樣拚經濟，變相增強德國的經濟獨強優勢，自己獲得的利益卻縮水了，就像員工和老闆一起為公司打拼，但員工的獲利比例，肯定比不上老闆的獲利。德國的經濟體規模大約是英國的1.3倍，但德國從歐盟中獲得的經濟成長收益肯定超過1.3倍，不管哪個國家成為歐洲大陸的核心政治系統，其實都不利於英國，英國要得是一個無核心化的歐盟，甚至是一個解體的歐盟。
法國極右派近年來亦主張脫離歐盟，好讓法國在政府預算、貨幣政策、邊境管制等方面有更大的自主權。世界報（Le Monde）在2016年2月的民調顯示，53%的法國人也希望舉行法國是否要續留歐盟的公投，49%的瑞典人、47%的西班牙人也都希望自己國家能舉行類似公投，越來越多歐洲國家認為，脫離歐元區或歐盟，未必對自己不利。
最近半年以來，英國可能脫離歐盟的市場預期，已經讓英鎊匯率下跌到1988年以來的相對低點，但事實上，英鎊大貶對於英國來說反而能讓製造業受惠，對英國工業更為有利。英國企業在海外也能因此產生龐大的匯兌優勢，雖然英國與歐元區之間的貿易成本可能會因為脫離歐盟而增加，但英國是貿易逆差國，所以歐元區肯定更不利。從許多經濟和貿易條件來看，考量脫離歐盟後，英鎊如果大幅貶值，其實對英國反而有利。
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首先，英國的產業主軸是金融業，這和其他已開發國家的展業主軸大不同，金融業是英國最重要的核心產業。美國次級房貸引爆全球金融危機後，英國央行長期實施量化寬鬆（QE），並且維持利率0.5%直到現今，為的就是確保金融業的資金流動性和營運狀況。
持續性地提供金流和維持金融業的獲利能力是非常重要的，因為金融業的特性，國際市場對英國金融業的影響力，遠遠大於英國國內市場對英國金融業的影響力，當英鎊能夠大幅貶值時，英國金融海外套利的效益才能大幅提升，英國央行也不擔心大量印鈔會造成惡性通貨膨脹，因為這些龐大資金在套利誘因機制下，自然會往國外流出，英國國內因而不容易產生通貨膨脹。只要通貨膨脹仍然維持低水平，英國央行就能繼續維持寬鬆貨幣政策，來維持金融業的最佳生存環境。只有金融業好轉，英國經濟成長才能較高效率的提升。
市場大多認為，英鎊近年來對美元的貶值幅度相當大，但事實上，英國最大的貿易夥伴是歐盟，英國出口到歐盟產生的就業機會超過340萬個，對英國來說，英鎊兌歐元的匯率，比英鎊對美元的匯率還更重要。匯率是相對的，如果考量歐元兌英鎊的匯率走勢，不難發現，2009年以來歐元比英鎊貶值更多，市場擔心英鎊重貶根本是多慮了。當歐元兌英鎊升值時，英國才更有機會改善經常帳逆差惡化的情況（2007－2009年英國進入高通貨膨脹環境除外），經濟成長年率也更有機會維持5%以上的水平。2014年下半年以來，歐元兌英鎊貶到近年低點，英國經濟成長年率從5%又跌到2.5%，對英國來說，英鎊貶不贏歐元，才是真正要擔心的問題。
近年來，匯率競貶是許多國家刺激出口產業的重要手段，但是透過脫離歐盟而讓英鎊走貶，還會造成其他問題，並不單單只是匯率問題。歐盟會員國之間有密集的長短期投資，如果貿然脫離歐盟，恐怕會讓中斷一些雙方的投資項目。歐盟國家投資英國的資金額高達4900億英鎊以上，大約是外國人投資英國資金總額的半數，許多跨國企業也可能因為英國脫離歐盟而導致投資計畫生變，所以英國脫離歐盟，短期內的經濟與投資衝擊仍然不小。
不過，歐盟和中國近年進入英國炒作房地產的熱錢也不少，英國房地產價格甚至已經飆升超過2007年高點，如果能夠藉此迫使一些短期炒作的熱錢退出英國，讓房地產泡沫降溫，對英國人民也未必是壞事。
英國脫離歐盟，長遠來看，對英國整體較為有利，但是脫離歐盟的短期數年內陣痛期也不小，對於善於算計的英國人來說，這次應該碰到頭痛的難題了。
自貿區新規影響台灣銀行業獲利
2016-04-26 02:47 經濟日報 劉芳榮（富蘭德林證券股份有限公司董事長）
因人行18號文引導日後全面放開外債限制，台灣銀行業須思考如何與其他外國銀行競爭大陸優質企業的外債融資業務。
之前專欄曾分析，今年1月發布的18號文《中國人民銀行關于擴大全口徑跨境融資宏觀審慎管理試點的通知》，對自貿區內註冊的所有企業（房地產企業除外）全面開放借入外債，這對台灣銀行業涉及大陸的業務，將產生深遠影響。
首先，18號文不是只有針對自貿區內的企業而已，還包含了自貿區外的27家銀行；過去，設立在大陸的銀行要向境外舉借外債，如果是「短期外債」得當地外管局審批，如果是「中長期外債」則須向國家發改委提出申請，但18號文打破了這些規定，今後大陸的銀行要借外債，也和目前的外商投資企業外債額度規定類似，只不過銀行的外債額度不是「投註差」，而是依銀行核心資本的80%作為外債額度，額度範圍內，銀行要借入外債不再需要主管機關批准。
另外，如果是外幣借款或短期借款前題下，18號文還再增加外債額度0.5倍權數政策，來鼓勵大陸的銀行向外借入中長期外債和人民幣外債，實務中，大陸境內銀行按核心資本額所換算出的外債額度，遠遠超過原先發改委或外匯局核准的外債額度，而且根據18號文規定，境外聯行及附屬機構往來，和境外同業的存放款都不佔用外債額度，這更加大了大陸境內銀行的外債額度，對台灣銀行業來說，借錢給大陸境內銀行外債的授信風險，當然遠低於借外債給設立在大陸的外資或內資企業，因此，此次被指定允許借入外債的27家銀行，除大型國有銀行外，還包含滙豐、渣打、花旗及部份地區性銀行，可見隨著外債額度的增加及不再需要經過審批，借外債給大陸的銀行也是台灣銀行業必須重視的業務機會。
台灣銀行業還須留心18號文的另一個重點，是首次將貿易融資也納入外債登記範圍內，因為依2013年的《外債登記管理辦法》規定，貿易項下的預收、應付是不屬於外債登記範圍，企業或銀行都無須進行外債登記，但這次18號文明確了貿易項下的預收、應付屬於外債登記範圍，其中因人民幣貿易項下的跨境往來所發生的預收、應付，不會占用企業、銀行的外債額度，但如果是外幣的預收、應付，則要按20%計入企業、銀行的外債額度。
此次的18號文雖只是以自貿區內的所有內資和外資企業，及27家銀行做為外債開放試點，但根據過去經驗，自貿區內先行先試的外匯開放政策，往往一年內就會推行到全大陸實施，也就是說，台灣銀行業必須提早準備迎接大陸所有內資企業都可以借外債的新時代，如何在控管風險前提下，與其他外國銀行競爭大陸境內優質企業的融資業務？如何在兼顧大陸授信風險、台灣官方對大陸曝險部位要求，和放款收益率間取得平衡，將是台灣銀行接下來布局大陸業務的重點。
經濟／透明、科學基礎才是美豬爭議的解方
2016-04-26 00:59 經濟日報 經濟日報社論
準農委會主委曹啟鴻日前接受媒體專訪時，被問及有關瘦肉精美豬開放問題時表示，這個還要各個部會討論，以及和國外談判才能決定，並非農委會說了算，不過他坦言，應該是比照國際（日、韓）標準方向。結果，引起軒然大波，正反面意見並陳，但大部分均圍繞在「過去誰說過什麼」打轉，對實際問題釐清並沒有幫助，只是相互指責，自我卸責而已。
就影響層面而言，面對瘦肉精美豬開放問題，最直接影響者，包括國內豬農及消費者。首先在豬農部分，本來任何自由貿易的產品開放，對於國內生產同樣產品的廠商而言，當然會因為遭受競爭而反對，但若對於因此而有機會出口的企業來說，則可能會贊成。台灣養豬頭數從過去的1,000多萬頭，到今天剩550萬頭，最主要的原因並非來自進口的競爭，而是因為口蹄疫而無法出口，所以，如果台灣口蹄疫不除，養豬業永遠是守方，只能困守在本地市場，不管瘦肉精豬肉進不進來，大部分業者早晚要被淘汰。因此，對於養豬產業而言，農委會方向一開始就錯了，不積極處理口蹄疫放棄了出口市場，只好愈依賴本地市場而作繭自縛。
對於消費者來說，原本開放進口，可以降低價格，可以有更多元選擇，因此可以提高消費效用，但當資訊不透明時，這好處可能成為夢魘。先前有媒體做過調查，問民眾是否贊成加入跨太平洋夥伴協定（TPP），贊成者達55.3%，表達不贊成者只有8.4%；再問是否願意開放含瘦肉精美豬進口，換取加入TPP，則有高達63%不贊成；但若再問，若肉品標示清楚，是否贊成進口？則不贊成比例，降至33%。由此顯示，大部分民眾可以接受產地標示清楚下，進口美國含瘦肉精豬肉，我們更好奇的是，在資訊透明，又可自由選擇下，為何還是有三成多民眾反對？那是因為許多民眾根本不相信政府食安把關能力，在同一份調查裡就有66%民眾表達這樣的看法；也就是說，當政府執行能力不被信任時，所有因為進口的消費可能得到的好處，完全被抵消。
到底TPP規範了什麼令人害怕的條款？事實上，依據TPP文本規定，每個加入TPP的會員體，都可以制定自己的「食品安全檢驗及動植物防疫檢疫措施」（SPS），也可以採行緊急措施，但必須符合透明化、不歧視性、以科學為基礎。此三者環環相扣，沒有透明，就無法評估是否歧視？不以科學為基礎，是否透明當然無法令人信服。面對瘦肉精美豬爭議，農委會始終的說法是，台灣每人豬肉年消費量為34公斤，高於日、韓，所以必須零檢出，但始終拿不出科學證據，更糟的是，許多人（甚至外國人）都懷疑國內豬農也有施打瘦肉精相關藥物，否則曹啟鴻準主委也不會說，上任後將嚴格取締國內養豬業違規使用瘦肉精。
認真說來，美牛美豬瘦肉精爭議已經多少年了，為何政府一直無法建置科學基礎的相關檢驗及實驗機制？為何說不清國內豬農施打藥物情形？為何一直杜絕不了口蹄疫？沒有這些正確的資訊與準備，不僅說服不了國外談判對手，也讓國人蒙蔽在食安的假象裡。
因此，我們呼籲曹準主委，先別急著說「做對的事情做成功，下台有什麼關係」，上台後做好幾件事，第一，儘快擬訂口蹄疫杜絕方案；第二，儘快建置科學基礎的相關檢驗及實驗機制，並提出科學數據；第三，儘快打造嚴謹的食安把關機制與食品標示，並擬訂豬肉進口品流向監視系統。倘若一年半載，這些都無成效，那就真的可以下台了。
中國跨境電商稅收新政“一箭多雕”
2016年04月26日 中央黨校國際戰略研究院世界經濟室副主任 陳建奇 為FT中文網撰稿
今年4月中國跨境電商進口稅收政策開始調整，明確了跨境電商不再參照行郵稅進行徵稅，而是按規定繳納關稅、增值稅及消費稅，並且享受適當額度的稅收減免。這種有保有壓的跨境稅收新政引發了多方爭議，既有類似被闢謠的“大量商品丟棄在海關”的爆紅信息，又有“跨境電商末日”的悲觀預言。雖然相關影響仍然有待觀察，但此舉所釋放的重要信息卻值得從深層次解讀，由此可以更好地把握未來跨境電商的發展。
跨境電商是依托互聯網所催生的新型商務模式，近年來兩位數以上的快速發展預示這種模式的巨大前景，但與互聯網金融等互聯網其他相關業態相比，跨境電商也具有靈活但監管制度制定滯後的特性，這些產業發展對社會來說還是新鮮事務。在這次跨境電商新政出台之前，跨境電商只需要繳納行郵稅，並且低於50元的稅款就可予以免徵，促使一些企業通過“拆包”的方式，將貨物化整為零，變成應納稅額在50元以下的物品，大量碎片化的包裹給海關帶來監管難題。
本次跨境電商稅收新政有助於緩解海關監管困難。跨境電商通過“拆包”等傳統手段獲得好處的可能性在減弱，跨境電商繳納增值稅、消費稅等政策，有助於促使相關監管部門採取的監管措施與一般貿易逐步趨同。與此同時，商家提前將一些能夠免稅的商品存放在保稅區的“保稅倉”等創新模式可能出現調整，轉向平臺或者直郵等方式，規範化、機制化、規模化可能逐步成為主流，由此有助於海關監管部門更好地實施監管。
優化海關監管可能成為跨境稅收新政的重要原因，但從直接利益上看，政府註重跨境電商稅收收入可能成為新政出台的重要目的所在。近年來跨境電商以30%左右的增速在持續高速發展，但進口商品增值稅等稅收占全國總稅收比重卻持續下降，2015年進口商品稅收比2014年下降了近2000億元，進口商品稅收不僅未能伴隨跨境電商的發展而同步擴張，反而出現較大幅度的下降。通過跨境電商稅收新政，有助於促進跨境電商與一般貿易的稅收體制的接軌，有助於形成相關稅收正常的增長機制。
進一步分析來看，跨境電商稅收新政還有提升國內相關產業競爭力的作用。通過稅收優惠促進跨境電商的發展，結果是外國的相關產品進入中國市場的價格更具競爭力，雖然這有助於提升消費者的福利水平，消費者花費更少的資金享受了更好的國外產品或者服務，但也滋生了不公平的競爭環境，因為中國國內商品都是按照國內的要求繳納增值稅與消費稅等稅收，此次新政調整後的跨境電商稅收雖然仍然有優惠，但更規範的稅收體制與國內同類商品逐步趨同，有助於促進國內外商品的公平競爭，有助於促進國內產業的更好發展。
從行業影響來看，跨境電商稅收新政也有規範跨境電商行業的意圖。此次稅收調整可能促使跨境電商出現整合調整，單純依靠避稅模式生存的小電商可能不再具有優勢，而通過物流規模化等方式降低成本的大電商可能會更具競爭力。同時，伴隨著跨境電商稅收優惠的弱化，傳統的一般貿易受到的沖擊在減弱，傳統貿易方式與跨境電商共存的模式或將延續，跨境電商引發的影響可能更加溫和。
除了跨境電商稅收新政以外，本次稅收政策還包括行郵稅的調整，即新的行郵稅稅率由原來的四檔調成三檔，最終稅率分別為15%、30%、60%，由此釋放了海關嚴監管模式可能轉變的信號。跨境電商稅收調整為海關監管提供了便利，盡管海外旅游攜帶入境的商品價值在5000元以下仍然免稅，但調整行郵稅也釋放了未來海關可能將提高旅游攜帶入境商品的抽檢率，海關監管趨嚴或將常態化。
從跨境電商稅收新政的影響來看，中國消費者對進口商品的需求受到的影響可能不是很大，因為消費者看中海外商品的核心還在於質量，雖然降低稅收優惠由此滋生的價格上漲短期可能促使部分消費者觀望，但對質量的需求卻是缺乏彈性的，海外相關高質量商品的進口可能不會發生太大變化。與此同時，伴隨跨境電商稅收新政的落地，稅收優惠等有利於保稅區、自貿區的相關優勢正在減弱，自貿區等開放改革重點將更加明確，即自貿區不能局限於稅收優惠等政策，而應更加註重制度創新。
總體來看，跨境電商稅收新政的出台不僅在於促進跨境電商的健康發展，更釋放了新一輪稅收體制改革大幕正逐步拉開的重要信號。未來的稅收改革的方向將著力於實現以下幾個方面的目標，一是通過營改增實現國內減免5000億元的稅額的目標，促進微觀主體投資消費意願的增強。二是通過推動包括跨境電商稅收政策調整等手段，推動稅收來源的培育和宏觀經濟自動穩定機制的構建。三是確定中央地方的稅收分成模式，緩解地方財政收支矛盾加大的問題。
中國債務問題如何收場？
2016年04月26日 英國《金融時報》 吳佳柏 上海, 唐•溫蘭 香港報道
經濟學家警告稱，中國債務總額與國內生產總值(GDP)的比例在今年一季度上升至創紀錄的237%，遠高於其他新興市場國家，這造成金融危機爆發或者增長在更長時期內放緩的風險。
北京方面採取了大規模放貸的方法來提振經濟增長，據英國《金融時報》估算，包括國內外借貸在內，中國3月底凈債務總額達到163萬億元人民幣（合25萬億美元）。
這種債務與GDP比例的水平遠高於其他發展中經濟體——盡管與美國和歐元區相當。
盡管中國絕對債務規模令人擔憂，但更令人擔憂的是其債務累積的速度——中國債務與GDP的比例在2007年年底只有148%。
高盛(Goldman Sachs)首席投資策略師哈繼銘今年在一篇報告中表示：“每個債務快速增長的大國要麽經歷了金融危機，要麽經歷了GDP增長在更長時期內放緩。”
國際貨幣基金組織(IMF)最近警告稱，中國對發達經濟體造成的風險越來越大。這一警告在一定程度上就是考慮到中國當前的債務水平以及其與全球金融市場日益緊密的聯系。
經濟學家們表示，鑒於有利可圖的項目在任何特定時間都是數量有限的，任何經濟體都很難在短期內有效配置這麽多的資本。隨著回報持續下降，更多貸款存在壞賬風險。
國際清算銀行(Bank for International Settlements)去年第三季度的數據顯示，整個新興市場債務與GDP的比例要低得多，只有175%。
國際清算銀行採用與英國《金融時報》類似的方法，估算出中國債務與GDP的比例為249%，這與歐元區的270%和美國的248%大致相當。
中國政府正在盡力平衡支撐短期增長所需的支出和避免長期金融風險所需的去杠桿。然而，最近隨著硬著陸的風險加大，中國已堅決將重心轉向刺激政策。
據中國央行數據和英國《金融時報》估算，中國2016年一季度新增貸款6.2萬億元人民幣，是有記錄以來規模最大的季度增幅，同比增長逾50%。
經濟學家普遍同意，中國經濟的健康狀況面臨風險。存在分歧的是這種風險將如何收場。
最悲觀的觀點是，這種風險最終將以急劇爆發的金融危機收場——就像美國2008年的“雷曼(Lehman)時刻”那樣（當時銀行倒閉、信貸市場癱瘓）。其他經濟學家則預計中國將會發生長期的、像日本那樣的危機——增長持續幾年乃至幾十年放緩。
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Emerging Advisors Group負責人喬納森•安德森(Jonathan Anderson)持第一種觀點。他警告稱，自2008年以來推動信貸大幅擴張的銀行，越來越依賴於銷售高收益理財產品所獲得的波動性很大的短期融資、而不是穩定的存款。正如雷曼和貝爾斯登(Bear Stearns)在2008年證明的那樣，當違約增加、市場情緒緊張起來的時候，這種融資可能很快消失。
安德森在上月寫道：“按照當前的擴張速度，一些銀行遲早會發現自己無法安全地為所有資產融資。到那個時候，就可能爆發一場金融危機。”
其他人則相信中國央行有能力持續避免危機。通過向銀行體系大量註入資金，中國央行可以確保這些銀行即便在不良貸款大幅上升的情況下，依然能保持流動性充足。他們辯稱，過多債務更可能帶來日本那樣的情況：以增長放緩和通縮為特徵的“失去的十年”。
北京大學光華管理學院教授邁克爾•佩蒂斯(Michael Pettis)表示，債務上升讓借貸者承受“財務困境成本”(financial distress costs)，導致在實際違約前很久就出現增長放緩。
佩蒂斯在一份即將發表的報告中寫道：“幾乎所有經濟學家都認為‘太多債務’只有在導致了危機的情況下才是糟糕的，這種觀點是錯誤的。”英國《金融時報》獲得了這份報告的草稿。
“最明顯的例子是1990年後的日本。日本當時背負了太多的債務，全都是國內債務，結果是其增長崩潰。”
困境成本包括：勞動力流動隨著員工紛紛跳槽到財務狀況較好的公司而加劇；融資成本為補償更高的違約風險而上升；緊張兮兮的供應商要求即時付款；因為客戶擔心公司可能無法持久經營下去、從而無法持久提供售後服務而流失客戶。
很多人現在擔心，中國的債務可能導致所謂的“資產負債表衰退”(balance-sheet recession)，這是野村(Nomura)的辜朝明(Richard Koo)為形容日本上世紀90年代和2000年代的經濟滯脹所創造的詞匯。他認為，當公司債務升至很高水平時，傳統的貨幣政策就會失效，因為企業專註於償債，即便利率處於極低水平，它們仍拒絕借款。
Autonomous Research Asia高級合夥人朱夏蓮(Charlene Chu)最近寫道：“金融危機絕非不可避免，但在我們看來，如果虧損沒有表現在金融機構的資產負債表上，它們就會通過增長放緩和通縮表現出來，就像日本那樣，可以說，中國已走上了這條路。”
方法：復雜性掩蓋了債務規模
盡管人們愈發關註中國不斷增加的債務帶來的風險，但人們就一些基本事實達成的共識卻出奇的少，例如中國到底欠了多少債。中國金融體系不斷加劇的復雜性加大了得出權威估值的難度。
英國《金融時報》算出的到今年3月的估值是163萬億元人民幣(合25萬億美元)，與GDP之比為237%。這一估值使用了來自中國央行的所謂“社會融資規模”數據，該數據包括銀行和非銀行金融機構對非金融部門的貸款。接著該估值加上了中國財政部以及審計署分別有關中央政府和地方政府債務的數據。最後，這一估值使用來自中國金融數據庫萬得信息(Wind Information)的數據，來估算2016年初已發行、但尚未反映在審計署和財政部的數據中的政府債券的數額。
英國《金融時報》的方法與國際清算銀行類似，去年9月，該銀行發布了一組數據，追蹤了42個大型經濟體的債務總規模。除了利用最新的社會融資規模以及審計署的數據，英國《金融時報》還試圖消除國際清算銀行數據中可能存在的重復計算。造成重復計算的可能原因包括，地方政府利用特殊目的載體(SPV)借款。此類借款在社會融資規模數據中被記入公司債務，但在審計署的數據中則被記入政府債務。
一些分析師估計，中國的債務規模遠遠高於英國《金融時報》和國際清算銀行的估值。麥肯錫(McKinsey)去年一份被廣泛援引的報告估計，2014年年中，中國的債務與GDP之比為282%，這一估值包括金融機構所欠的債務。
很多分析師認為，麥肯錫的估值存在嚴重的重復計算問題，因為銀行與其他金融機構借來的資金又接著借給了非金融部門的借款者。但一些分析師還認為，對於中國而言，要反映不包括在社會融資規模內的影子銀行借貸，有必要加入至少部分金融債務。
總部位於北京的威格拉姆資本(Wigram Capital)的負責人羅德尼•瓊斯(Rodney Jones)向億萬富翁投資人喬治•索羅斯(George Soros)提供關於亞洲的宏觀分析，索羅斯上周將中國經濟比作2008年之前次貸負擔沉重的美國。瓊斯表示，中國的銀行利用理財產品投資把公司貸款偽裝成金融債務。根據一項對100多家銀行財報的詳細分析，他估算出，2015年底，中國的債務與GDP之比為280%。
瓊斯表示：“金融工程師們又一次玩過火了。他們在美國玩過火了，在這里也玩過火了。這就是索羅斯的看法。”
對中國經濟前景的不同解讀
2016年04月26日 卡內基國際和平基金會高級研究員 黃育川 為英國《金融時報》撰稿
各方對中國經濟增長前景的看法從未像現在這樣沒有把握。對於北京方面——以及人數越來越少的樂觀者——而言，中國在未來5年裡可保持大約6%至7%的增長率。但在更頑固的悲觀者看來，中國的增速即將大幅放慢至3%至4%，甚至更低。
對於一個受到如此密切關註的國家，人們會認為各方將形成一個共識看法。然而，中國引起看法分歧的來源在於，雙方都把中國看成是一個高度扭曲的經濟體。樂觀者認為，只要加以應對，那麽扭曲可以成為提高生產率的源泉；而悲觀者認為，扭曲將引發經濟衰亡。我們該如何理順這個矛盾？
悲觀者看到，在中國，過多政府乾預導致了多重風險的顯現，從債務水平飆升至房地產市場失控。只要有一個這樣的困境就可以搞垮一個經濟體，應對多重困境似乎將是無法完成的任務。
在樂觀主義者看來，潛在的破壞穩定因素被誇大了。自全球金融危機以來，中國的債務與國內生產總值(GDP)之比大幅上升，如今約250%的水平被認為過高。但是，中國的這個比例只是處在中游——高於大多數發展中國家，但低於大多數發達國家——大致處在外界對中國的預期水平。
新增的杠桿大部分推高了資產價格，特別是，如今的房地產價格（以美元計）是十幾年前住房開始私有化時的8倍。債務助推的房地產價格飆升，構成了一種需要應對的風險；但這也是“金融深化”帶來的一個後果，是一件好事，因為市場在尋求為一項低估的資產確立價值。然而，在最近的債務水平上升中，越來越多的資金被用於扶持僵屍行業並償還國有機構（包括地方政府和企業）的債務利息，這加重了風險。
中國樓市處於過度建設狀態，還需要一年左右才能完全吸收過剩庫存，尤其是在二線城市。因此GDP增長率短期反彈不太可能發生，但是經濟硬著陸也不太可能。從中期來看，中國仍然擁有其他大多數步履蹣跚的經濟體所不具備的一些選擇，能夠重新進入一條適度快速的增長軌道，而不必太依賴不加區別的信貸擴張。在持有這一更寬宏大量的觀點的人看來，中國已不斷地超越人們的預期，漸進而又堅定地應對很多突出的扭曲，這些扭曲妨礙了其向更高效率的增長過程轉型。
然而，當前的挑戰比十年前更為嚴峻，那時要做的事情幾乎都在等式的“供給”側：提高系統的生產力。如今，持續增長也意味著要解決需求不足的問題——起因是全球市場對中國出口的需求在降低，而中國國內的投資需求也萎靡不振。過去，北京方面成功地實施了提高生產率、從而解決供給問題的改革，尤其是採取了推動中國加入世貿組織(WTO)的貿易自由化措施，並在亞洲金融危機期間啟動了第一輪企業和銀行業改革。
在解決眼下的需求和供應問題方面，北京方面可以利用2013年十八屆三中全會的改革政策聲明，特別是市場應該在資源配置上發揮“決定性”作用這一點。優先推行的改革包括開啟更高效率的城鎮化進程，通過消除在大城市定居的障礙，讓勞動力自由流向更具成效的就業崗位集中的地區。這將擴大對城市服務業和相關投資回報的需求。通過縮小私營企業和國有企業之間的回報率差距，也可以大幅提高生產率。除了正在試點示範的混合所有制改革，還需要採取更為激進的改革舉措，其中包括允許更多破產以釋放資源，以及開放教育、醫療、金融、電信和能源等行業的服務準入，讓私營企業參與競爭。
在解決需求問題上，消費在GDP中的占比較低在一定程度上屬於結構性問題。由於家庭消費（扣除物價因素）以每年8%這一全球較高的速度連續增長了10年以上，單純鼓勵家庭增加消費已經無法解決需求問題。相反，北京方面的註意力應該集中在調整預算結構上。在中國這樣的社會主義經濟，國家控制著幾乎所有最重要的資產；回報（以租金和利潤為形式）主要歸國家所有，而非直接歸屬於家庭。除非將這類資產的所有權私有化，否則對整體消費需求的支撐依賴於提高服務業的占比，以及通過財政體系轉移給家庭的福利。
在歐盟和美國，人們可以合理質疑社會福利支出是否過度。與之不同的是，中國的社會福利支出在GDP中的占比約為其他中高收入國家和經合組織(OECD)經濟體的一半。財政改革如果帶來更強勁的財政收入基礎，並提高社會和環保支出，就能抵消投資下滑，並解決需求問題。再加上與生產率相關的改革，中國可以實現6.5%的五年增長目標、拉近樂觀者和悲觀者在觀點上的差距。然而，中國政府是否會採取此類舉措仍是一個問題——即便在樂觀者當中也是如此。
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