全球轉向積極財政政策
更新於2016年10月9日 05:31 支點資產管理公司董事長 、Prisma Capital Partners聯合創始人 加文•戴維斯 為英國《金融時報》撰稿
戴維斯：鑒於一些國家的貨幣政策已達到極限，具有供給側特點的財政刺激方案開始出現，尤其是在日本和中國。
積極財政政策明確地被重新提上日程。在數年來刻意地推行財政緊縮（旨在降低預算赤字並穩定公共債務比率）之後，2015年發達經濟體的財政政策立場大致是中性的。現在有跡象顯示，財政政策立場正轉向略具擴張性，幾個主要國家的政府似乎聽取了凱恩斯主義經濟學家關於增加基礎設施支出的呼聲。
在政府能夠以低於零的實際利率為公共投資項目籌資之時，這似乎是一條顯而易見的路徑。即便是那些認為政府項目通常低效、浪費的人，也很難辯稱公共交通、住房、醫療和教育項目的實際回報是負值[1]。
由於一些國家的貨幣政策看來已達到極限以及日本和歐元區仍然沒有擊退通縮威脅，我們看到具有供給側特點的一攬子財政刺激方案開始出現，尤其是在日本和中國。
投資者開始問，鑒於新的政策組合將更有利於推動全球GDP增長，這種轉向積極財政的趨勢是否給了我們更看多股市、更看空債市的理由。這在方向上是正確的，但關鍵是不要高估這種轉向的力度。
財政緊縮的階段在2013年達到頂點，最終在去年結束。但直到現在，堅決宣佈將實施更具刺激性預算政策的消息還是相當少的。2016年發達經濟體的預算政策將略具擴張性，最新計劃顯示明年也將是這種情況。
在日本，政府公開決定，未來12個月預算政策放寬幅度將達GDP的大約1.3%。
在中國，今年財政政策至少已放寬GDP的1%，不過其中很大部分並未列入官方的政府預算。
在英國，財政大臣菲利普•哈蒙德(Philip Hammond)表示正在重新考慮前任財相關於到2020年實現預算平衡的計劃，不過他所能做的變化或許不能被視為政策立場的大幅放鬆。
在美國，希拉里•克林頓(Hillary Clinton)和唐納德•特朗普(Donald Trump)都簡要介紹了支出計劃，規模分別達到GDP的1.5%和2.5%，但不能確定特朗普支出計劃在與國會談判後會在多大程度上被額外稅收計劃所抵消。
在歐元區，預算赤字目標已獲準提高，以用於幫助移民和實施容克的基礎設施計劃，甚至德國都考慮在2017年減稅，但就財政刺激來說，總體變化似乎仍不大。
摩根大通(J.P. Morgan)近期估計，今明兩年，主要發達經濟體預算政策——用結構性預算餘額來衡量——的放寬幅度（占GDP比例）將達到0.2%。隨著可行的進一步政策調整，最終放寬幅度可能略高於0.2%，但僅僅是略高：
那對GDP增速有什麽作用？某種程度上這要取決於貨幣政策反應。
在美國，如果財政政策被放鬆，美聯儲(Fed)可能會更快地小幅提高短期利率，或多或少抵消擴張性財政政策對於GDP增速的作用。在其他地區，貨幣政策根本不會做出反應，各央行很可能通過保持長期債券收益率穩定防止私人投資被擠出。
目前一個公認的看法是，當利率處於零下限時，財政乘數可能相當大。保羅•克魯格曼(Paul Krugman)不久前在一次演講中提出，作為一條經驗法則，這種時期財政乘數或許會在1.5左右，高於以往0.5或更低的標準估計值。這似乎是一個極好的估計，暗示著2017年財政寬松可能使GDP增速加快逾0.25%，而在2013年，財政政策對GDP增速的拖累大於1.8%。
這很有用，但算不上具有突破性。不過凱恩斯主義者似乎樂觀地認為，轉向財政政策的益處或許要比這大得多。這如何做到呢？
存在兩種可能性。第一種是，財政刺激或許會使經濟體進入一種新均衡，私人部門的信心得以恢復，產出長久性地達到新的更高水平。經濟學家可以證明，使用多重均衡模型，幾乎什麽事都是可能的（在1930年代時，凱恩斯無疑想過這樣的機制），但是，若說當前財政政策方面計劃的溫和調整將對企業或消費者信心產生劇烈作用，則是令人難以置信的。
第二個是，更寬松的財政政策將同時令現行貨幣政策立場更具刺激效應。近期關於R*（均衡實際利率）的研究表明，相對於儲蓄而言，財政政策對於投資有明顯提高作用，從而推動R*上行。這產生的效應與全球儲蓄過剩正相反。
如果發生這種情形，那麽當前利率和R*之間的差距將會加大，（在理論上）使得貨幣政策在央行未採取任何行動的情況下更具刺激性。但是，預算赤字的小幅、臨時提高，會對R*產生很大、永久性的效果嗎？這是相當令人懷疑的。
沒錯，最終財政政策可能會發生變化，幅度之大可能足以推動全球經濟進入一條不同的增長與通脹路徑。克裡斯托弗•西姆斯(Christopher Sims)有關財政主導的研究表明，如果進行重大的政策調整，推行旨在使通脹率上升趨向2%目標值的財政政策，可能具有強有力的效應。
但是在現實中，政治家們（日本政治家可能除外）絕不會接受他們有必要拋棄他們幾十年來相信的一切。可能要再來一場全球衰退才能改變他們的看法。
納入SDR對人民幣意味著什麽？
更新於2016年10月10日 06:41 劉陳傑 為英國《金融時報》中文網撰稿
劉陳傑：納入SDR對人民幣而言意味著更多機會，同時也是更多挑戰，增強中國經濟自身基本面建設顯得更為重要。
2016年10月1日，人民幣正式加入國際貨幣基金組織(IMF)特別提款權(SDR)貨幣籃子，這是人民幣國際化的重要里程碑，但也增加了海內外對於人民幣未來走勢的疑問和擔憂。（上圖為國際貨幣基金組織總裁拉加德與中國總理李克強正在交談——編者註）
對中國國內而言，保證增長目標，順利推進供給側結構性改革，實現內外均衡，匯率穩定是關鍵之一。對國外而言，全球低增長，全球化停滯和貨幣寬松泛濫，如果人民幣匯率波動，將觸發更大範圍的金融市場和實體經濟波動。加入SDR之後，人民幣匯率是否具有大幅貶值的基礎？短期資本外流是否如洪水猛獸？人民幣國際化進程對匯率的影響到底幾何？
本文就短期人民幣波動趨勢、資本外流情況、中長期人民幣均衡匯率和人民幣國際化等關鍵問題，進行初步討論。我們認為，人民幣納入SDR是人民幣國際化的重要一步，可能從此邁過了只見付出不見回報的門檻。但是，短期資本流動和人民幣波動幅度可能逐漸增加，中長期人民幣均衡匯率可能略有貶值壓力，“不可能三角”引起對國內貨幣政策的掣肘更為顯現。簡言之，納入SDR對人民幣而言意味著更多機會，同時也是更多挑戰。
納入SDR之後，短期而言，中國可能面臨更為頻繁的資本流動壓力，應該加強監測，穩妥應對。從我們構建的中國月度熱錢監測體系和三因素預測模型來看，未來兩個季度中國資本外流態勢可能趨穩並緩解，但仍需保持警惕。短期資本流動是導致一定期間內資本賬戶失衡和國際金融沖擊的重要渠道。中國屬於大國經濟體，短期的資本流動很難撼動國內資本市場的穩定，但也會影響中國貨幣政策的穩定和國內資產的風險偏好變化。
第一，我們運用世界銀行殘差法(外匯占款-貿易盈餘-FDI)對短期資本流動進行監測。在實際經濟活動中，大量的熱錢流動隱藏在經常賬戶的貿易往來中(比如說2015年以來中國對香港進口增速的離奇飆升)，因此我們借鑒蘇劍等(2011)的方法分離出虛假貿易部分。綜合考慮世界銀行殘差法和隱藏在貿易部門的熱錢規模，我們構建了短期資本流動的月度監測體系。值得註意的是，2014年下半年以來，短期資本持續流出中國，尤其以2015年8月和2016年1月人民幣匯率大幅波動時為最。在此之前，雖然短期資本流入流出變化頻繁，但總體來說中國還是熱錢的凈流出地。短期資本持續流出，給貨幣政策的獨立性、國內資本市場的穩定、基礎貨幣的供給方式等都造成了困擾。
第二，按照我們短期資本流動的三因素預測模型，未來兩個季度短期資本外流壓力緩解。加上資本賬戶管控和人民幣離岸市場的乾預，人民幣短期貶值壓力突然爆發的可能性下降。關於三因素預測模型，中國短期資本流動主要受到人民幣貶值預期(NDF市場)、中美利率差和中美基本面差異三個因素的影響(模型調整後的R方接近0.7)。人民幣匯率預期目前已經較為平穩，中美之間的利差不會進一步收窄(美國下半年加息預期減弱，且有美國總統選舉等政治事件沖擊)，中美經濟增速差異不會擴大(美國下半年經濟並不樂觀，而中國可能較為平穩)。按照我們的三因素模型，綜合匯率預期/中美利差/基本面差異在2016年3-4季度的變化趨勢，我們認為熱錢在2016年3-4季度流出中國的壓力可能緩解。當然，如果相關部門加大資本管制力度，短期資本外流的壓力可能進一步降低。
納入SDR之後，中長期看，與人民幣均衡匯率相比，目前匯率水平可能略有貶值壓力。兩國匯率的中長期均衡水平主要取決於兩國可貿易部門的相對生產率水平。人民幣納入SDR之後，判斷人民幣匯率在中長期可能的走勢，首先就要測算人民幣均衡匯率的水平。我們關於人民幣均衡匯率測算顯示：當期人民幣匯率水平接近中長期均衡水平，可能略有貶值壓力(6%)。一般而言，估算均衡匯率的工具主要分為兩種。其一是經常使用的行為均衡匯率理論(Behavior Equilibrium Exchange rate, BEER)。BEER模型主要是考慮短期的經濟周期性因素和中長期的基本面因素，沒有直接要求國內外均衡，簡化了模型的結構，沒有反映變量之間內在的經濟關系，無法準確的體現國內外均衡對匯率的重要意義，因此得出的結果較為脆弱。即短期的經濟波動都可能較為明顯的影響測算得到的均衡匯率水平，因此估算結果並不穩健。我們構建的基於新凱恩斯動態隨機一般均衡模型(Dynamic Stochastic General Equilibrium, DSGE)，從開放經濟內外部均衡出發研究了人民幣均衡匯率和匯率失衡程度。在模型的構建過程中，還考慮了部分中國特色的制度安排，即加入了部分資本管制因素(嚴格了無拋補的利率平價條件)，人民幣匯率不完全傳導(改進了一價定律)。DSGE系統考慮了多邊均衡，從經濟的基本面出發，所得出的均衡匯率水平較為穩健。
我們構建的DSGE模型顯示，人民幣匯率失衡程度在2005年匯改之後已經縮小，目前人民幣匯率水平與均衡匯率水平相比非常接近。就人民幣實際有效匯率 (Real Effective Exchange Rate, REER) 而言，綜合考慮國內外部門的相對基本面情況，當期人民幣大約有6%左右的貶值空間，面臨的貶值壓力比較溫和。2008年全球金融危機以來，人民幣已由最初的單邊升值開始了越來越多的雙向波動，出現了交替升值和貶值的現象。從國內外經濟基本面來看，中國相對較快的GDP增速，相對較高的貿易部門勞動生產率，在過去和未來一個階段不會發生改變，這也將支撐人民幣均衡匯率維持在一個相對穩健的水平。隨著2015年8月人民幣中間匯率定價機制改革、進一步擴大人民幣匯率雙向浮動區間、參考一籃子貨幣進行調節等一系列制度安排，人民幣匯率目前已經接近均衡，當前匯率變化很大程度上可以看作圍繞均衡匯率的一種波動。因此，人民幣當前匯率並沒有大幅貶值的壓力，也沒有必要採取一次性貶值20%-30%的策略，只是略有貶值壓力，沒必要認為加入SDR之後人民幣將大幅貶值。對於人民幣中長期均衡匯率的測算，有助於保持短期政策的定力和穩健推進中長期匯率改革。
納入SDR之後，對於人民幣國際化進程標志著邁出重要一步，但也意味著更多挑戰。人民幣國際化是近年來全球金融體系的內生要求，也是我們一直努力的方向。成功納入SDR，代表了國際社會對於人民幣的重視和認可。但我們也清醒的認識到，納入SDR只是人民幣國際化過程中的一步，未來國際化過程中將遇到更多挑戰。
縱觀全球貨幣體系的歷史看，英鎊、美元、日元和歐元國際化過程與本國匯率之間呈現出顯著的正向關系。即我們發現，一個國家貨幣推進國際化的過程中，往往伴隨著貨幣的整體升值或保持基本穩定。自佈雷頓森林體系崩潰之後，之後構建的牙買加體系同樣是以美元為核心。美國作為全球流動性最主要的提供者，一方面是巨大的“鑄幣稅”好處，另一方面是可能遇到所謂的“特裡芬難題”。目前而言，原有的貨幣體系造成了全球金融治理的失衡，急需人民幣等新興崛起的貨幣進入國際貨幣體系，穩定全球金融市場。雖然，短期內人民幣國際化遇到一些暫時的困難，但人民幣國際化的規律並不隨著短期因素而變化。我們相信未來人民幣國際化再度發力時，外部需求和預期穩定效應將給人民幣匯率提供支持。
回到貨幣國際化的本源問題來看，我們使用世界主要國際貨幣的最新數據，對國際化貨幣的三個主要使用領域：各國中央銀行外匯儲備中的幣種份額、本國進口結算中的本幣份額和國際債券中的幣種份額的主要影響因素進行了實證分析。我們的實證結果發現：（1）在三大主要領域的國際貨幣使用，具有一定的貨幣使用慣性。（2）在控制住現有國際貨幣慣性時，一國的經濟實力，即經濟基本面相對其他決定因素而言最重要，是一個國家貨幣國際化的最主要影響因素。（3）金融市場的發展和開放程度對一國貨幣國際化水平的提高非常重要，金融市場越發達、開放程度越高，貨幣越有可能成為國際貨幣。（4）貨幣匯率的穩定性也是影響一國貨幣國際化的重要因素，較高的通貨膨脹、較大的貨幣貶值幅度都不利於一國貨幣國際化水平的提升。因此，人民幣加入SDR只是人民幣國際化萬里長徵的重要一步，但並不是決定性因素，未來的貨幣國際化進程仍然任重道遠。
綜上所述，本文從短期資本流動和匯率壓力，中長期均衡匯率暗含的貶值壓力以及人民幣國際化進程等幾個方面，闡述了人民幣納入SDR對人民幣的意義。進一步來看，人民幣加入SDR可增加SDR組合貨幣的穩定性，有利於提升其作為儲備貨幣的質量。中國國內金融改革與IMF改革可以形成相互協調、相互促進之勢，為提高SDR在國際上的地位帶來良機。
當然，人民幣加入SDR可能面臨的挑戰：一是人民幣加入SDR需要資本賬戶具備較高的開放程度，而這意味著一定程度上對外匯管制可能要重新考量，由此帶來的熱錢流動的數量和頻率將提高。二是短期內人民幣加入SDR，如果屆時國內經濟基本面和改革無法支撐人民幣國際化，則會帶來一定程度的風險。三是在推動人民幣加入SDR 的過程中，需要對匯率和黃金儲備等一系列信息披露和波動規則進行修改，可能面臨一定的經濟信息安全風險。納入SDR，只是人民幣匯率改革、國際化進程的重要一步，未來的機會和挑戰日益增多，增強中國經濟自身基本面建設顯得更為重要。
泡沫：致命的一致
更新於2016年10月11日 06:42 FT中文網專欄作家 朱寧
朱寧：從歷史上看，泡沫的頂點總是在全市場達成了“這不是一場泡沫”的共識的時候，才不期而遇地降臨。
1971年,美國斯坦福大學的心理學教授PhilipZimbardo進行了一項有趣的研究。實驗招募斯坦福大學的學生自願參與一個模擬監獄的環境並分別扮演看守和囚犯的角色。在這一本來計劃持續連續兩周的實驗里，心理學家原本希望能夠更好地瞭解正常人對監獄環境的適應情況，卻意外地發現了一個對日後心理學研究產生重大影響的意外成果，那就是個人在集體環境里，會做出自己在個人環境里往往難以認同的極端行為。
有些扮演看守的學生，對待囚犯採用了自己都難以相信的殘忍的侮辱和折磨行為。與此同時，扮演囚犯的學生，也在實驗中逐漸喪失了自己的自尊和認同，任由扮演看守的學生對自己橫加羞辱。即使是主持這場實驗的Zimbardo本人，似乎也受到了實驗氛圍的影響，面對極端和殘忍的折磨行為，遲遲未能終止這一很可能會違背大學科學實驗準則的著名實驗。由於參與者的極端行為，這一原本計劃要持續兩周的實驗，不得不在第六天提前終止。
心理學家認為，這一實驗揭示了人類的行為和決定，很大程度上和個人的品行和資質並不一定緊密相關，反而是非常容易受到所處環境的影響而改變。與此同時，心理學家也在此研究的啟發之下，進行了一系列關於人類在群體環境行為的研究。這些研究大多表明，個體在集體環境中更容易做出極端和瘋狂的決定。
這一方面是因為在集體環境中，每個個體都認為不需要對所發生的結果負責任。不但在心理實驗中，關於法庭審判過程和公司金融決策的研究也表明，個人在集體環境中有可能做出更加極端，更難理解的行為，令人想到法國作家伏爾泰的話，“雪崩的時候，沒有一片雪花覺得自己對此負有責任”。
另一方面，心理學家發現，由於群體過程中信息傳遞帶有嚴重的偏見性，和主流意見一致的信息會被傳遞和放大，而和主流意見相左的信息會被壓制和阻礙。這種信息來源上的不平等和不對等，進一步加強了主流意見在集體中的主導地位，導致更多原來持不同意見的人群放棄己見逐漸加入到主流的陣營之中。
再有，在集體環境中，由於人類作為社會動物對於所處集體和社會的強烈歸屬感和依附感，很多人即使是在違背自己的良知和判斷的情況下，仍然會出於內心對於集體的忠誠和認同，而最終做出違背自己本心的決定。“集體一定是正確的，大眾一定是有理的”的想法，在歷史上曾不止一次地導致了類似納粹德國在第二次世界大戰中所犯下的種族滅絕這樣的滔天罪行。
這種個體在群體環境中的極端行為，在經濟金融領域，則集中表現為泡沫和崩盤。
無論是四五百年前的鬱金香狂熱，英國稱霸全球過程中發生的南海危機和鐵路開發泡沫，美國的轟鳴的二十年代，日本的房地產和股票市場雙泡沫，無不記載了主流觀點在特定歷史時期獲得的看似難以置信的一致的支持，和犯下的難以置信的離譜的錯誤。
從歷史上看，在全社會或者全市場觀點接近完全一致之時，恰恰才是風險最為凶險和集中之刻。遠的不說，2007-2008年全球金融海嘯爆發之前，幾乎全球的中央銀行，監管機構，和投資機構，都認為之前的寬松貨幣政策和金融創新已經馴服了經濟周期這一猛獸，人類經濟發展終於進入了一個長期增長的“新常態”。
再看互聯網泡沫臨近崩盤之時，全球著名的美國老虎基金的創始人JulianRobertson在持續做空納斯達克並蒙受重大損失之後，終於在2000年三月，納斯達克指數終於開始大跌的前夜，頂不住投資者和市場的壓力，將自己的基金關閉清盤。
早在17世紀英國南海泡沫期間，接近南海公司股價泡沫頂端，英國社會甚至出現說法，認為既然政府、南海公司、公司年金領取者和現有股東都從公司股價不斷上漲中獲益，那麽股價上漲就是天經地義的好事，就會一直持續上漲。根據英國大詩人蒲柏的描述，當時英國社會里不分政客百姓、貴族庶民、主教僕役，都捲入了狂熱的投機，“不列顛帝國陷入錢幣的污穢之中”。
當然，這種狂熱最終也沒能持久，最終以南海公司以及類似的股票股價崩盤，英國經濟陷入困頓收場。
泡沫之所以成為泡沫，其實恰恰因為投資者對於資產價格是否能反映資產的基本面價值產生分歧。讓人吃驚的是，上面的例子似乎說明，泡沫頂點總是在市場達成“這不是一場泡沫”的共識的時候，才不期而遇地降臨。
其實，這背後的道理也並不難懂。只要投資者對於市場上是否存在泡沫產生分歧，市場上就一定會有買家也有賣家，買賣交錯，也就導致了不斷上漲的價格。一旦市場上所有的人都認為這不是一場泡沫，當空頭的最後一把救命稻草都被持續上漲的價格壓倒，市場上所有的投資者都迫不及待地沖入市場，生怕被下一輪大漲落下的時候，市場很可能不但耗盡了現在所有潛在的需求，甚至透支了一年乃至幾年以後的需求。供求關系在今後的逐步回歸正常乃至消化之前的過度投機，往往會引發和導致泡沫的崩盤和資產價格的極度縮水。市場，歸根到底是供給和需求的市場，當投機需求最終被致命的一致預期所耗盡，市場今後的走勢也就無外乎只剩下的下跌。
2015年中國股市的一致預期和大幅波動，本來其實已經應該給中國的投資者上了一堂不能再鮮活也不能再慘痛的課，但正如斯坦福監獄實驗所表明的，人類在群體環境中的判斷和決定，不但超越了科學家所可以理解的範圍，很多時候也會超越每個個人自身的常識和判斷。
難怪科學巨匠牛頓爵士在南海泡沫崩盤，賠上幾乎整個身家後明智地哀嘆“我可以計算出天體的運動和距離，卻無法計算出人類內心的瘋狂”。
中國總消費與總投資比例近年為何下降？
更新於2016年10月12日 06:11 美國普林斯頓大學教授 鄒至莊
鄒至莊：投資增加是私營企業推動中國經濟發展的一個好現象，總消費則是由中國居民自由決定的，不必設法提高。
近年來中國總消費與總投資的比例繼續下降。本文將討論比例下降的原因。一方面解釋總投資快速增加的原因，另一方面討論總消費是如何決定的，我們是否應當把它提高。
根據中國統計年鑒（2015，表1-3），在1978、1990、2000與2014年，消費支出在國內生產總值分別占百分之62.1，63.3，63.7與51.4。固定資本形成分別占百分之38.2， 34.0，33.9 與45.9。（其餘的百分比是凈出口。）證明瞭總消費與總投資的比例從2000年到2014年大量的下降。
第一，讓我先解釋總投資快速增加的原因。中國私營企業與國有企業生產的比例在近十多年來繼續增加。根據各年的中國統計年鑒（表13-1），在1998年，2008年與2010年中國工業生產總值分別為126111，507448 與698591億元，其中國營企業分別占35571，46857與57013億。國營企業的百分比便是0.282，0.0923與0.0816。或說從1998年到2010私營企業占工業生產總值的百分比大量的增加。私營企業是中國經濟增長的主動力。私營企業要增加利潤，必要增加生產，用投資來擴大生產的規模，便大量增加了總投資。
因為增加生產需要增加資本設備，而增加資本設備需要增加投資。這是我們對近年來中國總投資快速增加的解釋。其實投資增加的速度遠高於資本設備增加的速度。當生產增加時資本設備需要同時增加。假定資本設備等於100。當資本設備不變的時候，也需要投資約6%來維持它的數量。如果資本設備要從100增加到105，投資便要從6增加到6+5=11。投資增加的百分比遠多於資本設備增加的百分比。這個理論在經濟學被稱為“加速原理。”資本設備的變動是速度。投資的變動是加速。
第二，我們要討論中國的總消費量是否太低。討論的內容是根據80多年來經濟學家研究的結果。在一個市場經濟生活的居民應當有消費的自由。他們的消費量應當由他們自己決定。1936年凱恩斯出版的“就業，利息和貨幣通論”假定居民的消費量是由收入決定，但是當收入增加時消費量與收入的比例會降低。這理論是用來解釋1930年代初期美國經濟不景氣，是因為總消費量增加不足以致生產過剩，失業人數過多。如果凱恩斯的消費理論是對的話，市場經濟的GDP便不可能繼續增加。1950年代我的老師米爾頓·弗里德曼倡議新的消費理論。說消費量與預期收入（或說正常收入）的比例是固定的，不會當正常收入增加時減少。因為創建這個理論弗里德曼在1976年獲得諾貝爾經濟學獎。
30多年來我從事研究中國人民的消費行為。1985年8月在著名經濟期刊Journal of Political Economy發表一篇文章討論中國的總生產是如何決定的。總生產分兩部分，即消費與投資。該論文用計量方法估算了中國的消費函數與投資函數。消費函數是根據米爾頓·弗里德曼倡議的消費理論建立的。用中國統計年鑒從1952年開始的數據估算的結果，我發現這消費理論是對的。請註意數據的時代包括中國實行計劃經濟的時代。論文證明瞭經濟學的理論可在中國應用。並且在中國實行計劃經濟的時代也可以應用。這篇文章的投資函數，是根據上面說的投資理論（包括“加速原理”） 建立的。估算的結果，這理論在中國實行計劃經濟時代和實行市場經濟時代同樣的適用。
二十多年後來我想知道弗里德曼的消費理論和上面說明的總投資理論到近年是否在中國還適用。我在2011年Economics Letters 發表的論文，發現直到2009年這兩個理論在中國還是適用。上面引用的書籍與文章證明中國人民的消費行為是合乎經濟理論的。在中國市場經濟生活的中國人民自己決定應當消費多少。自從1952年中國統計數字公報以來中國人民的消費量是正常的，是合理的。我們不用把它增加或降低。
本文解釋了中國總投資在近年來增加的原因。投資增加是一個好的現象。是中國私營企業推動中國經濟發展的現象。本文也說明中國總消費是由在中國市場經濟活動的居民自由決定的。我們不必設法把它提高。
歐巴馬給繼任者的信：美國經濟有4大結構性挑戰
作者：劉光瑩編譯 2016-10-08 經濟學人
當美國總統大選，陷在各種扒糞的泥沼，各方幾乎都輕忽了國家方向與政策的檢視，歐巴馬親自撰文給《經濟學人》，談「美國經濟的4大改革」，新的美國總統繼任者，終究要面臨的挑戰將左右美國接下來的發展與繁榮。《天下雜誌》與《經濟學人》同步刊登。
這些日子人們都在問我：美國政治怎麼了？一個得利於移民、貿易和科技創新的國家，為何突然長出反移民、反創新的保護主義？為什麼有人擁抱民粹主義，承諾回到一個不可能回復，而且對於大多數人來說，根本不存在的過去？
確實，美國人對全球化、移民、與科技都產生了焦慮，表現在對國際組織、貿易協定和移民的質疑。從英國脫歐公投和世界各地民粹政黨興起也可看出。
這情緒背後不是經濟因素。一些美國人反移民、反穆斯林和反難民情緒，與本土主義相呼應，例如1798年的「外國人與煽動法案」，以及20世紀初的反亞洲情緒。有人宣稱只要把威脅美國的力量控制住，就能恢復過往榮耀，美國已經克服了這些想法往前走。
然而，過去數十年生產力成長趨緩和不平等加劇，導致中低收入家庭收入成長放緩。太多人窮其一生在金融業把錢在全世界轉來轉去，而不是應用在實體經濟創新。
儘管如此，資本主義是我們已知的、繁榮與機會的最大推動力。
過去25年，極端貧困人口比例從近4成下降到1成以下。去年，美國家庭締造了最快的收入成長記錄，貧窮率下降比60年代以來任何時候都快。如果沒有全球化和科技創新，這是不可能的。
這是現在的矛盾：世界比以往更繁榮，但卻充滿不安。我們可以選擇回到舊的、封閉的經濟體，或是向前邁進，正視全球化可能帶來不平等，同時致力使全球經濟造福所有人而不僅是頂端。
1比99的世界無法持續
追求利潤是股強大力量，但卻不會帶來共享的繁榮。放任的市場可能會失敗，企業會以壟斷和尋租極大化利潤，或將成本外部化。
再者，一個少數人把持、對多數人不負責的資本主義，是一大威脅。一個由1％的人控制99％的世界不會穩定。
執政是場接力賽，那麼我的繼任者該往哪兒去？
讓美國人重拾對經濟信心，有4個主要結構性挑戰：提高生產力成長、消弭不平等、確保每個想工作的人有工作，並建立韌性經濟。
恢復經濟活力
近年來科技進展神速，包括網路、人工智慧、機器人、能源效率提高，但並未大幅提高生產效率。過去十年，美國在七大工業國中有最快的生產力成長，但幾乎所有已開發國成長都放緩。如果經濟停止成長，無論怎麼分配，我們都無法改善人們的生活。
生產力下降主因是公共和民間投資短缺，原因在金融海嘯後遺症，以及自我設限。反稅收意識形態導致公共資金斷炊、為了怕舉債而把基礎設施支出留給下一代，以及兩黨惡鬥讓基礎工程裹足不前。
我們可以改革企業稅制幫助投資創新，降低法定稅率，利用公共投資進行基礎研究。投資教育有助經濟成長，更能確保創造出的財富由大家共享，包括幼兒教育、降低大學學費和擴大職業培訓。
另個重點是在全球競爭制定貿易規則。國際貿易對經濟的幫助遠超過傷害。根據經濟顧問委員會報告，有出口的美國公司工資比沒有出口的高出18％。因此，我將繼續推動跨太平洋夥伴協定（TPP），並與歐盟締結跨大西洋貿易與投資夥伴協定（TTIP）。這將為工人和企業提供公平競爭。
消弭不平等
第2，多數已開發國不平等都惡化。美國在1979年，前1％家庭收入佔全國稅後收入7％。在2007年，這數字達到17％。
不平等惡化有許多原因：科技，教育，全球化，工會衰退和最低工資下降。這都沒錯，但價值觀變化也是重要原因。過去企業高管和勞工之間的薪酬差異受到各種力量（教會、學校與公民組織）的約束，執行長的收入是普通員工的20到30倍，現在的差距是250倍以上。
當貧富差距縮小、成長為多數人共享，經濟更成功。在不平等嚴重的國家，成長脆弱、經濟衰退頻繁。財富集中在頂端，讓推動市場經濟的消費支出減少。
美國證明了改變是可能的。在2015年，中低收入家庭收入成長大於頂端家庭。到2017年，家庭收入分配底部1/5的收入將比我上任前提高18％。同時，頂端1％家庭現在付更多的稅，所有其他家庭也得到更多分配。
我們要更積極扭轉不平等。工會應發揮關鍵作用，幫助工人爭取權益，提高最低工資、限制高收入家庭減稅、讓學生念得起大學、男女同工同酬。
第3，每個人都有工作機會。然而美國勞動參與率長期下降。1953年，只有3％的25至54歲男性失業，現在是12％。非自願失業和健康和死亡率有關，也與藥物濫用、自殺率高度相關。
政府可以提供工資保險，讓勞工收入維持一定水平。帶薪休假、保障病假與兒童托育服務，將為勞工與雇主增加彈性。
最後，金融海嘯證明了我們需要更具韌性的經濟，以及制定規則防止系統性失敗和確保公平競爭。
金融海嘯後的改革使金融體系穩定，降低對短期資金依賴。我們創建了消費者金融保護局，即便如此，影子銀行仍然存在脆弱性，住房金融體系也急需改革。
財政政策必須發揮更大作用;貨幣政策不該承擔穩定經濟的全責。我的團隊在2009年至2012年期間通過的法案提供了1.4兆美元的經濟活水，但國會以債務違約為由而過早迫使經濟緊縮。繼任者不該再為了緊急措施而焦頭爛額。政府的任務除了維持財政紀律，還包括在必要時擴大對經濟支持。
最後，永續發展需要面對氣候變化。過去五年，經濟成長和減碳不再是平行線，美國經濟在成長11％同時，能源部門碳排減少了6％。美國推動巴黎氣候協議，是為後代拯救地球的最好機會。
對未來的希望
美國的政治制度可能令人沮喪，但它是經濟和社會進步的源泉。過去8年也應該給世界帶來希望。儘管面對各種分裂，但第2次大蕭條並未發生。
我們有更持久、成長的經濟。自2010年以來，私部門新增1500萬個就業機會;貧窮減少，不平等開始逆轉; 2千多萬美國人有健保;每年赤字減少近3/4。
我們為將來奠定穩固基礎。未來的經濟不僅是永續成長的，更是共享的。為實現這目標，美國必須繼續與所有國家合作，為世代公民創造更強大繁榮的經濟。
財經觀點 ／人民幣入籃 流動性、保值仍看需求
2016-10-12 02:34聯合報 劉宗聖（元大投信總經理）
國際貨幣基金（IMF）十月一日正式將人民幣納入特別提款權（SDR），權重為百分之十點九二，僅次於美元與歐元。人民幣納入國際儲備資產，雖可提升貨幣地位，但不表示已獲全球機構廣泛使用，實質需求仍取決於是否具備完整的國際貨幣功能，如交易媒介、資產保值、良好流動性等，而這都與金融貿易開放及資本市場的改革息息相關。
中國龐大的貿易帳順差，加上境外人民幣清算業務拓展，使得人民幣在國際貿易支付的使用度快速提升。據統計，人民幣目前在全球貿易支付位居第五，今年八月底，亞洲已有超過四成與中國大陸及香港機構的支付業務是透過人民幣結算，顯示中國企業與國際間的貿易量增加，提供人民幣國際化重要的支持。
但人民幣納入SDR對全球機構是否會馬上持有人民幣，並沒有任何的強制性。機構法人在何時、以何種速度增加人民幣資產配置，仍決定於其保值性和流動性。
對全球投資人而言，若持有大量的人民幣部位，卻找不到可供孳息的資產，長期而言，貨幣的價值將因通膨而減損。中國股票與債券市場的開放，讓投資者可以找到資金去化與資產配置的管道，成為重要的課題。
中國人民銀行與證監會等已經為境外投資者開放或放鬆了許多投資管道，資本市場開放也帶給人民幣匯率更大的雙向波動，特別是在中國經濟放緩與美國升息的環境，人民幣將面臨更多的壓力。
若要成為國際性持有貨幣，流動性亦相當重要。人民幣國際化過程，人民銀行須同時面對資本市場開放與匯率穩定的兩難，但若管理操作無法提供市場透明的指引，反將拖累國際化的速度。
（本文由劉宗聖口述，記者葉憶如整理）
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