名家觀點／黑田東彥的難言之隱…
2016-09-23 06:00 經濟日報 梁國源（元大寶華綜合經濟研究院董事長、國立台灣大學經濟學系兼任教授）
甫結束的美國聯準會與日本銀行貨幣政策決策會議，會前雖備受國際金融市場矚目，但前者的會後決議如預期般了無新意，反倒是向來令人備感無趣的日銀，本次會議決策頗值得細究。猶記得2014年，黑田東彥在一場演說中，巧妙地利用油價漲跌與日本中長期通膨預期高度相關且程度大於美國為例，說明日本社會通縮意識形態的根深蒂固，以及央行要有比教科書上的教條更積極的作為，才能讓民眾重拾信心。
於是，當2014年國際油價下跌之際，黑田東彥毅然地加碼實施僅一年的定量與定性寬鬆貨幣政策（QQE），展現日銀打擊通縮的決心，以杜悠悠之口。而當時日圓大幅走貶、日股大漲，足證該決定確實奏效。黑田東彥可謂是相當熟悉市場行為及媒體輿論的日銀總裁，他刻意將QQE設計成目標明確、操作簡單明瞭、但規模龐大的貨幣政策，以利成功的校準市場與央行對未來貨幣政策走向的預期，讓主要政策目標—推升通膨預期有機會盡速達陣。
豈料不到兩年，黑田東彥的作風丕變。今年9月21日日銀竟推出堪稱金融海嘯後最複雜、且難以解讀的貨幣政策組合。首先，日銀放棄目標明確的貨幣數量目標操作方式，改採行控制殖利率曲線，即透過「彈性」調整公開市場操作，使長短天期利率達到日銀預設的水準。但此作法看似寬鬆，實為緊縮。畢竟，9月21日前的日本長短天期利率已低於央行目標（尤其是長天期利率），導致日銀未來債券購買將重壓在刺激經濟效果較差的短天期資產，而減少長天期債券的購買量，使殖利率曲線陡峭化，與2011年聯準會的扭轉操作（operational twist）大相逕庭。
再者，日銀大膽承諾未來將持續擴大貨幣基數，直到通膨率超過2%，並穩定在2%以上為止，成為金融海嘯後第一個上調通膨率的主要央行。就目前日本通膨率僅在0%上下而言，該等宣示又似乎展現其「寬鬆到底」的決心。在這樣結合趨緊與趨鬆的兩種政策組合下，市場一時間很難理解日銀未來政策操作模式為何，以致當天日圓一會兒劇貶，一會兒急升，震幅接近2%。
2014年時，黑田東彥揚言，只有真槍實彈地加碼寬鬆貨幣政策，才能扭轉市場信心，和當時的意氣風發相比，此次日銀未加碼資產購買及擴大負利率程度，讓市場訕笑黑田東彥終究也加入「只出一張嘴」的行列。但對黑田東彥來說，金融海嘯至今，日本政府的結構改革、財政政策始終付之闕如，使日銀幾乎獨自扛下支撐經濟復甦的角色。在經濟結構的體質未曾改變下，大多數民眾仍舊感覺生活困頓，蓄積的民怨遂指向唯一有作為的央行，使黑田東彥不得不迎合多方勢力，為討好一般退休者而吝於降息、為穩定銀行獲利而推出複雜的殖利率曲線操作、為穩定經濟而強化通膨目標的承諾等。麻煩的是，日銀四處討好的政策組合不僅隱晦難懂，還無助於重塑信任感，政策功效也令人質疑。
2013、2014年間，黑田東彥的貨幣政策操作曾讓全球寄予厚望，甚至認為日本有機會掙脫十多年的通縮枷鎖。如今，「從善如流」的黑田東彥縱有與美國聯準會主席葉倫（J. Yellen）、歐洲央行總裁德拉吉（M. Draghi）相似的難言之隱，但其失去外界信任之害，恐遠比前兩位央行總裁傷勢更重。
（作者是元大寶華綜合經濟研究院董事長、國立台灣大學經濟學系兼任教授）
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