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名家觀點╱從泡沫風險看大陸經濟

2014.05.08【經濟日報╱李勝彥】

泡沬是一個捉摸不定的現象，而泡沫經濟則泛指金融或實物商品的價格短期間大幅變動，遠超過其本身基本面價值的走勢，一般而言，泡沫經濟形成的總體面之必要條件有三：

（1）初期景氣低迷，通貨膨脹率和利率水準皆偏低；（2）採取貨幣寬鬆政策，金融機構也配合增加融資，帶動股價、債券和不動產等資產價格上漲；（3）其後景氣逐漸熱絡，一般物價上升，吹大泡沫。

反之，泡沫的破滅，則是這三個條件的相反作用。

但我們很難判斷什麼樣的金融情勢才叫做泡沫，因價格上漲並不見得會形成泡沫，價格下跌也不見得是泡沫破滅的現象。在泡沫經濟行為裡，投資人雖知道商品價格會大起大落，但身處泡沫上升階段的投資人，由於不大相信他所處環境已在泡沫頂峰，認為價格上漲是合理的，繼續將資金投入該市場，因而擴大該泡沫的規模。因之，泡沫經濟是無法事先預測的，只有當泡沫破滅時，才知道我們曾經歷過一個泡沫起落的循環。

惟我們仍可以使用總體經濟學上的均衡利率水準和均衡貨幣數量的觀念，概略檢視當前的市場利率和貨幣供給量是否偏離其長期均衡值，例如，近年來，美國和日本的10年期公債實質殖利率分別較其實質經濟成長率皆偏低，長期而言，有形成「公債泡沫」的風險，而美日兩國的廣義貨幣供給量M2之年增率亦皆高於各自的名目經濟成長率，顯示美日兩國皆有潛在的「貨幣泡沫」的風險。

在景氣循環裡，貨幣政策由寬鬆轉變為緊縮後，又寬鬆的反復措施是貨幣政策的宿命，在這政策變動過程中，股票、債券和不動產等資產價格則受到很大的影響。例如，在1980年代中期以後之日本不動產神話泡沫，日本日經股價指數在1989年12月29日達到最高點38,916，但迄今即使在當前日本安倍首相的大膽貨幣寬鬆之下，其股價指數亦從未回到該最高水準，這反應當時日本經濟泡沫吹脹很大，破滅後需要長時間的政策療傷。

另一方面，在2008年的美國次級房貸泡沫，美國道瓊股價指數曾在2009年3月6日下跌到最低點6,627，惟其後受美國聯準會持續推出量化寬鬆（QE）的貨幣刺激政策，道瓊指數已在2013年12月31日回升到16,576之史上最高點，今年以來，該指數亦大體維持在這高水準上下，這反應美國強大的整體經濟實力和其QE政策的妥當性。

當前中國大陸總體經濟雖已躍居全球經濟大國，但就其國內個別經濟問題而言，則暗藏危機，令人關注。其主要現象為中國大陸經濟成長趨緩和影子銀行膨脹，此外，亦頻傳房地產滯銷、地方政府面臨償債壓力、企業融資違約、理財產品違約，以及金融機構錢荒等連鎖性危機。

當前中國大陸經濟正面臨調衡經濟結構改革和穩增長的經濟發展情況，其總體情況為：採取穩健的貨幣政策、貸放利率不很低、物價年增率不很低、中度經濟成長、上海證券指數未見攀升走勢，而房市整體能量急凍。

因此，若以上述泡沬條件觀之，中國大陸雖有個別問題之風險，但短期間難以出現如上述美日兩國全面性大泡沫的上升，亦無大泡沬破滅的危機。

中國大陸對90年代日本泡沫經濟有如下的研究心得：（1）避免本國貨幣急速升值；（2）避免全國一致性貨幣緊縮；（3）避免景氣急速減速的政策；（4）回收高度成長後之剩餘資金；（5）擴大內需和推動產業高度化等。

當前中國大陸的政策似乎也在採取類似措施，有助中國大陸經濟金融的穩定發展。

（作者是台北大學亞洲研究中心榮譽顧問）