全球經濟復蘇仍然面臨多重風險
更新於2017年7月7日 06:19 作者：英國《金融時報》首席經濟評論員 馬丁•沃爾夫
沃爾夫：世界經濟復蘇所面對的最大風險並非貨幣政策收緊過快，也不是總需求再度疲軟，而是全球合作的崩潰。
國際清算銀行(BIS)是國際經濟機構裡停擺的時鐘。BIS主張貨幣與財政政策緊縮，無論這麼做是否合理。幸運的是，政策制定者、起碼是作為BIS成員的各個央行，忽略了BIS如下顯而易見的觀點：世界需要一場程度還要更深、時間更長的衰退。不過現在，恰恰因為央行明智地忽略了BIS的建議，一場同步復蘇終於到來。那麼，在最新年度報告裡，BIS這面停擺的時鐘是否像危機之前那些年一樣，再次顯示了正確的時間？
值得回顧一下過去BIS錯得有多麼離譜。2010年6月——正如我們現在所知道那樣，當時危機之後的創傷還遠未痊癒——BIS已斷言：“是時候問一問何時以及用何種方式逐步撤掉這些強力措施了”。不，當時還沒到時候。當時應該做的是採取更激進措施去加快復蘇、並減輕危機造成的長期創傷。當時需要的不是逐步撤掉貨幣與財政刺激，而是加強刺激。當前的較弱復蘇在很大程度上是當時那個錯誤的結果。
然而，目前的情況看來不同了。正如經合組織(OECE)首席經濟學家凱瑟琳•曼(Catherine Mann)所言，情況“有所好轉，但還不夠好”。這個總部位於巴黎的發達經濟體俱樂部跟大多數預測者一樣，預計今明兩年全球增長會溫和提速。他們一定是希望，這將是持續增長的開始，投資加強和生產率更快提升會抑制住通脹。但這仍然只是一個希望。那麼，復蘇將面臨哪些風險？
一個明顯的風險是，貨幣政策收緊的步伐甚至在美國也會太快，更不必提歐元區了。通脹壓力仍然非常溫和。就連最杞人憂天的BIS也認同，通脹重現並非重大風險。部分原因在於全球化——全球化極大地提高了競爭壓力。
另一個風險是金融風險。正如BIS總經理海梅•卡魯阿納(Jaime Caruana)所指出的：“在一些更小的發達經濟體和新興市場經濟體裡，長期以來的金融繁榮已減弱，或開始掉頭向下。在全球來看，債務達到創紀錄的水準：2016年，（G20）經濟體的非金融行業債務存量與GDP之比約為220%，較2007年高出40個百分點。”一個突出特徵就是中國信貸與債務顯著快速增長。
沃倫•巴菲特(Warren Buffett)曾說過：“唯有當潮水退去，才能看到誰在裸泳。”隨著利率的升高，金融風險將會顯現出來。不過，這一點上也存在著樂觀的理由：跟2007年相比，核心西方金融系統的監管水準和資本狀況要好得多；如有必要，中國當局能夠穩定中國金融系統；除中國之外，全球範圍內沒有出現重大的信貸驅動的繁榮；最後，即使價值被高估的股票也許會下跌，這一點本身也不會引發信貸系統危機。如果說存在一種金融風險，這種風險可能源於公共債務，也許會在歐元區內。
不過，另一個危險是總需求再度疲軟。相當令人驚訝的是，這倒是BIS確實關注的一個危險。但是，只要通脹保持溫和，貨幣與財政政策的騰挪空間就會依然存在。當然，這也證明過早收緊貨幣政策是錯誤的。讓我們首先打造強勁前進動能吧。
最終、可能也是最大的危險在於全球合作的崩潰、甚至爆發衝突。這將摧毀世界經濟的穩定。所有人都依賴世界經濟的穩定，愚蠢的民族主義者和保護主義者也不例外——儘管他們不知道這一點。實際上，那種情況將摧毀整個全球秩序的穩定。正如BIS所指出的，毫無疑問，“正式統計數據、隨機觀測和簡單邏輯都表明，全球化是推動世界增長和生活水準提高的一支重要力量”。
然而，正如曼正確地指出的，與這一毋庸置疑的進步伴隨而來的是不平等加劇、中等技能人員的集中失業，以及高收入經濟體內製造業崗位的急劇減少。此外，這反過來導致的結果之一，就是我們所看到的保護主義——特別是在美國。
全球政治與經濟秩序的崩潰可能會帶來極大的創傷。市場上存在的一種明顯觀點——這些做法將“充滿著喧嘩和騷動，卻沒有絲毫意義”——似乎太掉以輕心了。非常可能的是，未來不會出什麼大事。但是，這種靠規則管理的合作，也有可能會在一夜間失去本就脆弱的勁頭。
身處高收入國家的我們，曾放任金融系統破壞我們經濟的穩定。接著，我們拒絕使用力度足夠大的財政與貨幣刺激，來快速擺脫危機之後的經濟困境。我們沒有對成功國家和不太成功的國家在經濟命運上的分野做出回應。這些都是巨大的錯誤。如今，在經濟復蘇之際，我們面對著新挑戰：避免世界經濟崩潰，同時確保增長可持續、並讓更多人享受到增長成果。
遺憾的是，看上去我們可能無法戰勝這些挑戰。BIS明智地談到構建彈性。這樣做的部分意義在於確保增長不再像以往那麼依賴債務。不過，這只是我們所需的提高經濟效率和政治合法性的途徑之一。如果我們不對這些結構性挑戰做出回應，此次復蘇不大可能很強勁或能夠持久。
後救助時期終於非常接近了。是時候鞏固好的地方、改造不好的地方了。
中國才是亞洲金融危機的勝利者
更新於2017年7月5日 06:40 英國《金融時報》新興市場主編 金奇
中國曾是亞洲金融風暴最勤奮的學生，此後中國嚴格按照自己的條件接納國際資本，讓“索羅斯們”無能為力。
那麼，誰贏了：馬哈蒂爾•穆罕默德(Mahathir Mohamad)，還是喬治•索羅斯(George Soros)？20年前亞洲金融危機期間馬來西亞領導人和美國基金經理之間的那番唇槍舌戰，象徵著那個時期的風暴。它也促使人們關注一個長期問題：新興經濟體應該對數萬億美元的全球投機資本保持多大程度的開放？
馬哈蒂爾放了第一槍，他稱索羅斯是“擁有很多錢的……白癡”，指責他把馬來西亞貨幣林吉特當作目標，從投機行為中獲取“不必要、非勞動所得和不道德”的收益。他還感到了黑暗動機，稱這是那些“不樂見穆斯林進步”的人策劃的猶太人陰謀。
猶太人索羅斯反唇相譏，稱馬哈蒂爾“對他自己的國家構成威脅”，如果“他的想法受到獨立媒體紀律的約束”，他就無法僥倖為自己的失敗找到替罪羊。
拋開這場互懟不談，誰佔上風的問題應該分開來看。短期來看，身為全世界最成功的基金經理之一的索羅斯，無疑通過做空亞洲貨幣而獲得了巨額收益。
同樣，該地區明顯遭受了重創。馬來西亞、泰國、印度尼西亞和韓國貨幣匯率暴跌；企業外債一筆接著一筆違約；數百萬人失業；數千人自殺；多個政府下臺。
印尼是受創最嚴重的國家，一年內國內生產總值(GDP)下降13.1%，而其貨幣印尼盾兌美元匯率一度暴跌83%。隨著該國政治強人蘇哈托總統(President Suharto)於1998年5月辭職，由投機者數萬億美元支撐的開放市場信條似乎變成了不可抗拒的懲罰力量。
但在中間的幾年裡，深刻的心理創傷促成了自我強化行為。亞洲在危機後變得更明智，更具有恢復力。還有一種非常真實的感覺，馬哈蒂爾的告誡——控制投資者資本的流動——如今比索羅斯的開放市場信條更勝一籌，這主要是由於中國崛起的影響。
“發展中國家‘贏了’，因為它們從上世紀八、九十年代的危機中學到的教訓主要是自保，使自己免受易波動的資本流動的損害，”花旗新興市場主管戴維•盧賓(David Lubin)表示。
這種自力更生的精神迫使東南亞國家積累外匯儲備來阻擊投機性攻擊。這也促使他們更依賴於自己的財富，減少對外幣借貸的依賴——在危機致使他們的本幣相對於他們的美元債務貶值時，這種依賴讓他們不堪一擊。
在2008/09年金融危機期間，這些防波堤證明瞭自己的價值。“該地區確實逃過了一劫……主要是因為它們部署的防禦措施，”信用評級機構穆迪(Moody’s)的邁克爾•泰勒(Michael Taylor)表示。
不過，亞洲金融風暴最堅持不懈的學生不是任何一個直接受害者。中國驚恐地目睹了該地區貨幣暴跌，但確保了人民幣對美元匯率堅挺，中國幫助阻止金融市場動蕩的舉動贏得了華盛頓的讚譽。
在那場危機前，北京方面曾考慮在千禧年前後讓人民幣實現完全可兌換，實際上是中國向國際資本流動敞開大門。但亞洲金融危機播下了中國厭惡西方資本破壞力的種子。
20年後，北京方面仍然嚴格管控著資本賬戶和人民幣匯率、自由化只是逐漸地進行——天達資產管理公司 (Investec Asset Management)的邁克爾•鮑爾(Michael Power)稱之為“七重紗之舞”。其中一個目的是確保外國資本只能在國內金融市場發揮微弱力量。
對於世界其他地區而言，這類政策具有極為重要的意義。它們意味著世界第二大股市和第三大債市基本上與全球資本流動隔絕。即便上個月MSCI明晟作出把中國部分股票納入關鍵指數的里程碑式決定，被納入的股票也只佔據MSCI新興市場指數的很小比重。
以這種方式，中國正嚴格按照自己的條件接納國際資本，使後來的“索羅斯們”無能為力。這是資本主義的一種幻象，資本被捆綁和約束，無法懲罰違反它那些激發活力的演算法則的人。馬哈蒂爾的勝利可能是第三手的，但亞洲已經開始思考那場爭論中他那一面的觀點了。
經濟／善用物價平穩優勢 創造薪資成長
2017-07-03 02:31經濟日報 經濟日報社論
中央銀行總裁彭淮南在6月下旬央行第2季理監事會後記者會，特別針對物價和薪資的關聯性提出說明，彭淮南強調，台灣物價相對穩定，有助提高實質薪資購買力，說物價穩定影響薪資上漲，是不對的；薪資上漲應該是要促進勞動生產力，讓產品附加價值與總需求上升，再帶動薪資成長，才是正途。
彭淮南公開駁斥物價穩定影響薪資上漲的論調，雖是起因於國發會前主委管中閔最近批評政府壓抑物價，導致物價長期偏低及薪資無法上漲，但讓彭總裁更在意的是，近年來不少專家學者批評央行貨幣政策過於保守，未仿效美、日、歐等量化寬鬆的撒錢政策，雖維持了物價穩定，卻導致經濟成長遲緩及實質薪資停滯。這是一個很嚴肅的政策課題，牽涉到經濟的理論和現實，有必要作深入分析與辯證，才能建立正確認知並減少決策的偏差。
央行報告指出，民眾關心實質薪資，若名目薪資與物價同幅上漲，則實質薪資不變；央行並從經濟理論分析，若名目薪資按物價調整，物價上漲會導致薪資增加，薪資上升會再推升物價，將造成「薪資-物價盤旋上升」（wage-price spiral），除有導致通膨失控風險外，實質薪資也不一定增加。而台灣長期實證經驗顯示，名目薪資成長與通膨兩者間並無一致的變化關係，所以，「物價穩定有礙薪資調升」說法有待商榷。
事實上，在現實環境裡，尤其像台灣這樣工會力量相對薄弱的經濟，即使物價顯著上漲，一般廠商加薪的意願仍然是以景氣、生產成本等因素為主要考量，這也是2000年以後名目薪資增長跟不上物價漲幅，實質薪資倒退十多年的主要原因，也更加強化央行上述論據。
不過，更深一層分析，不少學者專家質疑央行在近年各國實施量寬政策之際，貨幣政策目標仍以穩定物價為主，未以刺激經濟成長為責任，因而導致經濟成長遲緩，廠商也受連累而無法為員工加薪。這樣的批評對央行是不可承受之重，因為台灣經濟規模較小，成長動能又過於仰賴出口，央行貨幣政策自主性受到很大限制，要實施台灣版的量寬政策，非不為也，而是不能也。
眾所周知，金融海嘯後，美、日、歐相繼實施量寬政策，導致熱錢湧入亞洲及新興市場，中國大陸、東協及包括台灣在內的亞洲四小龍無一倖免。熱錢湧入台灣一度造成新台幣升值的強大壓力，央行為避免出口及經濟成長受到影響，在外匯市場不斷買匯，刻意壓低新台幣匯率，因而也釋出大量新台幣，讓國內遊資充斥。在全球景氣不佳、進口物價穩定情況下，這些遊資大幅推升國內資產價格，尤其房地價持續飆漲，導致年輕一代及無殼族痛苦指數激升，貧富不均問題更趨惡化，而央行為避免影響景氣，不敢改變寬鬆貨幣政策，只能對房地產實施效果有限的選擇性信用管制。
嚴格來說，在近年全球油價、原物料及穀物價格大跌之際，因央行抑低新台幣匯率，致進口物價下跌幅度受限，而國內核心物價不跌反升，漲幅遠超過消費者物價指數（CPI），受薪階層薪資不漲，購買力下降，生活更加艱難，其感受絕非央行所強調的「物價平穩」。
多年來，我們一直提醒，國內實質薪資倒退，主因是過於依賴講求低成本、以代工出口為主的經濟成長模式，為維持這樣的模式，犧牲的不只是勞工薪資增長，而且背後隱含更高的生活成本及所得分配不公平。這樣的經濟模式不作徹底改變，央行匯率政策及貨幣政策的扭曲程度就愈大。
總之，將物價平穩視為薪資不漲的原因，是文不對題，甚至是倒果為因；反倒是物價平穩才能維持國民所得購買力，有利擴大內需及企業投資，國內薪資也才有上漲空間。
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