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名家觀點／併購活動需要更多綠燈

2015-05-04 03:39:30 經濟日報 林建甫

為使國內金融整併環境更有利，金管會研議將重啟金融機構可採「公開收購」（tender offer）方式進行併購，以增加成功機率。

過去幾年，國內金融併購完成的案件明顯降低，去年僅有開發金控併萬泰銀行。原因在於主管機關希望金融業整併只能以合意併購為前提。而公開收購被解讀為敵意併購，有敵意就是不好。

其實公開發行公司有市場交易價格可參考，而併購者出價通常會高於市價（主要是控制權溢價，平均為20-40%），一般股東也樂意逢高出售持股，造成公開收購的成功機率極高。

我們希望更多的併購活動能夠進行，增進市場效率。很多外國常用策略，需要主管機關點頭認可，以下提出三點建議。

第一，有預先布局的空間，保障併購雙方權益。我國證交法43條規定持有10%，則符合大量持股規範，必須揭露，而金控法更規範只要5%持股就要申報，目的都是要揭露訊息，讓股價能合宜反映。但併購實務操作上，每每併購消息一公開，股價就很可能攀升，不僅衝擊併購佈局，也可能引起被併購者的預先反應，甚至引用「毒藥丸」策略，或許可有效嚇阻敵意併購，但錯誤的經營作為，亦有可能傷害多數股東的權益。

因此明確劃分申報界限與身分，只要符合規範，嚴格要求申報，也能讓併購方以不同的形式合法、合理的操作，只要在法規限定範圍中，即可保障權益，也可避免被冠上操縱股價、違法未揭露的情事。

第二，認清新型態併購趨勢，明確訂定揭露計算方式。不同的法人團體應有獨立的併購考量，但金控法16條規定關係人或以契約、協議形式間接控制股份，應計入同一範圍，這點卻有討論空間。

併購多是動態考量，結盟關係是否一定會簽訂契約或協議，令人存疑，如何認定彼此為結盟關係，也容易引發爭議，再加上國內大型金融機構多採金融控股，旗下發行的信託基金或保險公司資金是否要計入考量須進一步認定，否則會出現違法疑慮。另外有越來越多的特殊目的公司，加深認定併購團體的困難度，法規對此著墨太少，未來應有清楚的認定標準，避免併購過程中出現法律問題時有太多裁量空間。

第三，衍生性商品認定應有清楚規範。衍生性金融商品契約內容複雜，要納入併購持股認定有相當的難度，如連結標的雖是特定股票，但其有可能不會執行，亦或是執行其他標的，連金融專家都難以評斷，認定十分困難。然而，衍生性商品是未來趨勢，國內法規若過度監管，可能傷害商業發展，更可能限縮投資活動，讓衍生性金融商品的可操作性大大降低，進而衝擊衍生性金融商品市場發展。為了管制併購而限縮衍生性商品，容易產生「因小失大」的錯誤政策。因此對衍生性商品立場，宜採開放態度，避免一味管制。尤其在目前法規、政策不明下，實在不宜過度限縮解釋，避免出現業務受阻的窘境。

經濟學強調市場機制，主管機關只要設立明確規範，市場會逐漸朝效率的方向前進。明確規範就是建立「清楚認定、發展清晰」的遊戲規則，針對現有法規疑慮，進行修法與釐清，避免過度擴張法令解釋，才能優化國內併購環境。

目前國內有39家銀行、82家證券公司，幾乎都是規模過小，市占率太過零散，獲利率不高。若可以有效整併，將可擴大規模，可承擔較大風險及增加業務利潤，也有助打亞洲盃。

（作者是台灣經濟研究院院長、台大經濟系教授林建甫）