羅比尼專欄／全球金融市場 潛藏7風險
2016-03-26 03:49 經濟日報 編譯鍾詠翔
最近別人最常問我的問題是：我們會不會回到2008年，面臨又一波全球金融危機與經濟衰退？我很直截了當回答不會，但最近全球金融市場震盪可能比2009年以來遭遇的波動和避險更為嚴重。
這是因為全球至少面臨七大尾部風險，但這些風險與近年來加劇動盪的單一風險不同，像是歐元區危機、美國聯準會（Fed）的「縮減恐慌」（taper tantrum）、希臘脫歐及中國經濟硬著陸等風險。
首先，投資人再度擔憂中國經濟硬著陸、及其對陸股與人民幣匯價的衝擊，雖然中國經濟「顛簸著陸」的機率高於硬著陸，但在經濟持續減緩與資本持續外逃的情況下，投資人仍不敢掉以輕心。
其次，新興市場面臨重大難題，新興市場遭遇中國經濟成長降溫、大宗商品超級周期結束及Fed零利率政策退場等全球不利情勢。許多國家的經常帳與財政同時出現赤字，通膨竄升。
第三，Fed去年12月結束零利率政策恐怕是個錯誤，經濟成長欲振乏力、通膨偏低（因國際油價進一步走低）及金融情勢緊縮，這些因素都威脅美國的經濟成長與通膨預期。
第四，許多醞釀多時的地緣政治風險一觸即發，最大變數可能是中東地區，以沙烏地阿拉伯為首的遜尼派和以伊朗為首的什葉派可能爆發長期冷戰，兩大陣營透過發動代理人戰爭來引爆衝突。
第五，國際油價下跌引發美國與全球股市走低，並導致信用利差擴大。中國、新興市場及美國的景氣走下坡，可能意味全球需求疲軟，而非供應增加。低油價也重創美國能源業者，這些企業占美股的比率不低。
第六，銀行業監管措施在2008年後上路、金融科技崛起、愈來愈多國家採取負利率政策及不良資產的信用損失增加，這些因素都導致全球銀行業面臨報酬率低落的挑戰。
最後，歐盟與歐元區可能成為今年全球金融震盪的震央。歐洲銀行業遭遇挑戰；難民危機可能導致申根區瓦解，並造成德國梅克爾政府下台；目前英國脫歐的可能性日益升高；希臘政府與債權人再度正面交鋒，希臘脫歐風險也可能再度升高。
（作者Nouriel Roubini是紐約大學經濟學教授、Project Syndicate專欄作家）
拉姜專欄／制定貨幣政策的遊戲規則
2016-03-28 03:20 經濟日報 編譯任中原
當前全球先進或新興經濟體都需加速成長，卻少有國家能做到。多國央行採取一些「以鄰為壑」的非傳統貨幣政策，但只會為其他國家帶來不穩定。因此我們需要新遊戲規則。
先進國家利率已經極低，央行必須採取非傳統貨幣政策，包括擴大購買資產及實施負利率。就算這些工具都失敗，還有「直升機撒錢」絕招，即由央行印鈔票送給民眾，以創造通膨。
但若在央行實施積極寬鬆措施之際，民眾卻認為經濟前途堪憂，他們便只會儲蓄而不會支出。若民眾知道寬鬆措施的效應（例如遭扭曲的資產價格，政府債台高築等）最終將會反轉，則反效果將更強。
假如民眾相信寬鬆政策不變，便可能持續買進資產，並超額借債；但寬鬆政策終必轉變，並導致資產價格反轉，屆時將造成更嚴重的資產錯誤配置後果。
同時，由於非傳統貨幣政策推升國內債券價格，退休基金及壽險公司轉而購買國外高報酬率債券，引發資金外流，使本國貨幣進一步貶值，並提高各國匯率競貶的風險，結果對任何一國都沒好處。
先進國家央行堅不承認，匯率貶值其實才是寬鬆政策最主要的傳輸管道。正因為如此，我們需要一套國際性的貨幣政策規則，阻止央行只為落實國內的使命，卻無視於國際責任。
我們可以借用交通術語。貨幣政策如果不會對國外產生太大的負「外溢效應」，可以給「綠燈」；只能短暫採取的政策，給「黃燈」；絕對該避免的政策，給「紅燈」。
若政策對國內及國外都有利，絕對是「綠燈」。
若能帶動國內成長，而只會產生短暫的負「外溢效應」，也可以給「綠燈」，因為這項政策最終能增加本國進口，而對國外有利。
非傳統貨幣政策應給「紅燈」，因為對國內需求的效應甚小，但造成大量的資金外流，引發新興市場的資產泡沫。
還有些灰色地帶。政策如對大型經濟體甚為有利，對全球的負效應不大，則對全球福祉仍有正效果，可給「黃燈」，但只能短暫實施，不能習以為常。
我們今天對政策「燈號」仍缺乏共識，但可先在學術圈討論，再推廣到IMF或G20等多國組織。最初必然很困難，但藉由討論，將使決策官員不致採取明顯屬於「紅燈」的政策。
（作者Raghuram Rajan是印度央行總裁）
美國大選中的“貿易牌”
2016年03月28日 英國《金融時報》專欄作家 蒂姆•哈福德
專家們註意到，伯尼•桑德斯(Bernie Sanders)和唐納德•特朗普(Donald Trump)這兩位政治上的離經叛道者有一個共同之處，即都對貿易抱著懷疑態度。例如，特朗普多次宣稱：“我們不再贏得勝利，我們沒有在貿易上打敗中國。我們沒有打敗日本……我們不可能在邊境或貿易上打敗墨西哥。”桑德斯更為有的放矢地表達了他的擔憂：“盡管糟糕的貿易協定不是美國製造業就業崗位下降的唯一原因，但它們是一個重要因素。”
兩人在美國總統初選中的表現都比外界預期的好得多。這有許多原因，但最簡單的解釋或許是，自由貿易深化所引發的負面影響超過了經濟學家（包括我自己）的預期。
15年前，傳統的經濟觀點是，自由貿易幾乎毋庸置疑是個好主意。基本邏輯如下。英國有兩種方式可以得到葡萄酒。我們可以自己種植葡萄來釀酒，或者我們製造法國人想要的東西，並和他們進行貿易。如果我們擅長製造，比如開發計算機游戲，而法國人擅長釀酒，那麽貿易就是我們各取所需的更好方式。
我們可能——用特朗普式的措辭——“在貿易上打敗法國人”的觀點聽起來很有吸引力，但它是不合邏輯的。盡管英國版桑德斯可能指出英國葡萄酒產業的就業崗位下降，但這種說法沒有考慮軟件產業的就業增加。法國葡萄酒進口關稅和英國軟件出口關稅在經濟學上幾乎沒有差別。
經濟學家們喜歡這則寓言。一名企業家宣佈取得技術突破：他有一臺機器可以將計算機游戲光盤分解為原子，然後將這些原子重新組合為葡萄酒。他在肯特海岸建了一家裝配有上述機器的工廠。計算機游戲光盤進入工廠，然後成箱的葡萄酒就生產出來了。但隨後一位來自英國《金融時報》的調查記者進入工廠，卻發現根本沒有什麽機器，只是一個碼頭，叉車司機正忙著將法國葡萄酒從船上卸下，然後把計算機游戲光盤裝上船出口到法國。我們應該在乎嗎？從英國人的角度來看，法國不就相當於一種將計算機游戲光盤轉化為葡萄酒的技術嗎？
隨著這種故事受到正式模型的支持，大多數經濟學家認為，當各國降低貿易壁壘的時候，即便是單方面的，這些國家也會蓬勃發展。英國葡萄酒產業失去什麽，英國計算機游戲產業就獲得什麽。與此同時，消費者還獲得了品質更好、價格更為便宜的葡萄酒。
始終明確的一點是，盡管貿易的本質在國家層面上是雙贏的，但自由貿易程度加深可能產生輸家——比如英國的葡萄酒莊園和法國的計算機游戲工作室。但傳統觀點認為，這些損失很小，而且還可以通過再培訓或再分配的正確政策補救。最重要的是，失業者可以在蓬勃發展的出口行業找到新工作。
誠然，美國家庭收入中值增長停滯，以英語為母語的國家的不平等現象加劇，以及製造業就業人數持續下降，這些現象在20年前就很明顯。但這些趨勢似乎更多地源於技術變革而非全球化。
我一直用過去時來指稱這種“傳統觀點”，但如今這種觀點基本上仍然盛行。然而，現在這種觀點得到了一個重要而令人沮喪的註腳。戴維•奧托爾(David Autor)、戴維•多恩(David Dorn)和戈登•漢森(Gordon Hanson)合作撰寫的新研究報告《中國沖擊》(The China Shock)就是經濟學界反思的一個成果。
奧托爾及其同事試圖聚焦中國成為貿易大國的影響。中國的崛起引人矚目，幾乎完全受到國內政策改變的推動，對不同地區和行業產生了不同的影響。例如，田納西州和亞拉巴馬州都是美國的製造業中心，遭受全球範圍的競爭。但與亞拉巴馬州的重工業製造業相比，田納西州的傢具製造業遭受中國競爭的影響大得多。這有助於研究員更加肯定地得出“中國沖擊”是什麽樣的影響。
奧托爾、多恩和漢森得出結論稱，受到中國競爭影響的美國工人受到的傷害、以及受影響的時間超過許多經濟學家的預期。遭遇貿易競爭的行業的就業人數如預期那樣下降，但沒有多少跡象表明出口導向型行業的就業人數上升。
美國勞動力市場的靈活性似乎低於我們的預期。在一個簡化的經濟模型中，工人會順利地搬到一個新家、進入一個新的行業，甚至獲得新的教育水平。但事實上，奧托爾及其同事發現，遭受中國競爭沖擊的群體往往適應不了；他們會萎靡。適應的過程可能需要一兩代人的時間，而非幾年時間。
當然，長期而言，這種適應總會發生，就像我們已經適應了農業勞動力減少或者打字機維修需求下降一樣。但這個長期比許多經濟學家擔心的還要長。不難理解，特朗普和桑德斯的支持者為何已經耐心告盡。
數據：特朗普的“經濟謬論”
2016年03月28日 英國《金融時報》 肖恩•唐南 華盛頓報道
共和黨總統競選領跑者唐納德•特朗普(Donald Trump)的競選活動基於一根主要的經濟支柱：過去15年，來自海外的競爭，尤其是與中國的不公平的貿易關系，令美國經濟及其就業市場受到嚴重削弱。這位商人聲稱，美國已不再是“贏家”。
這條信息是有意向藍領選民發出的。隨著中國成為貿易超級大國，美國的就業及工業都受到影響，首當其沖的便是藍領群體。
但這種論調似乎也越來越過時，而且不符合全球經濟與全球化的現實。
• “我們現在一年在對華貿易逆差上要損失5000多億美元。”
特朗普說得對，美國現在對中國貿易逆差顯著——正如美國對全世界的貿易逆差一樣。事實上，美國上一次出現貿易順差還是在1975年。
但越來越多的貿易經濟學家認為這個問題已經不像以前那麽重要了。許多人認為以貿易逆差衡量一國之經濟並不正確，而且貿易逆差實際上是經濟實力的標志，因為它實際上顯示出消費者有經濟實力和信心去購買比本國對外銷售的商品更多的商品。
正如經合組織(OECD)和世貿組織(WTO)的研究顯示的，供應鏈已經變得全球化，現在許多製造品都是用來自多個國家的零件組裝的，所以真正的問題是：誰從貿易中獲利最多？
服務業也構成了全球貿易日益重要的一部分，其範圍大到金融服務，小到車內應用，比如GPS或音樂服務。可以說服務業代表著未來。而在服務業方面，美國自1970年以來沒出現過一次貿易逆差。
•“我們失去了就業機會。我們失去了基礎。我們失去了製造業。我們失去了一切。”
不可否認美國製造業雇傭的人不如以前那麽多。但美國製造業就業人數在1979年達到頂峰時，中國離經濟大國還差得很遠。事實上，大多數經濟學家認為，近幾十年來，對於美國製造業工作崗位的流失，技術創新以及隨之而來的生產力革命是與全球化或中國崛起同等重要的原因。而且自1970年代以來，美國經濟已經變得更加復雜，僅衛生和教育這兩塊1979年以來所創造的就業機會就是製造業失去的兩倍以上。
•“我不會讓這種事發生的。我們要把我們的生意留在美國。”
毫無疑問，隨著中國成為一個貿易強國，美國製造業的許多就業機會都轉移到了中國。經濟學家戴維•奧托爾(David Autor)與其合著者近年來寫道，在中國的競爭下，美國流失了200萬到240萬個製造業及相關工作崗位。
奧托爾說，這對美國許多藍領群體造成了毀滅性打擊，嚴重程度在現代經濟史上是絕無僅有的。
但這基本也是過去的事。近年來已出現一種新的趨勢，由於中國製造業成本上升，再加上能源價格下降、技術進步以及美國市場的龐大規模，美國國內外企業都開始加大對美國製造業設施的投資。現階段，正在進行裁員的其實是中國的重工業。
根據非盈利組織Reshoring Initiative收集的將工作機會帶回美國的企業的數據，過去5年外國直接投資和產業迴流為美國創造了超過20萬個新增崗位。該組織創始人哈利•莫澤(Harry Moser)表示，近年來產業迴流所創造就業崗位數量已開始超過流失到海外的工作數量。而且許多人認為這是個長期趨勢的開端。
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中國也是美國的一個重要出口市場，對華出口相關就業人數一直在穩步上升。事實上，根據美國商務部的數據，對華出口現在為美國提供了近100萬就業機會，而且在美國主要貿易夥伴中一直增長最快，2009年到2014年間，對華出口提供了超過35萬個新增崗位。
•“我現在要取得國會共識，我們要向你們徵稅……所以要麽留在那兒（墨西哥），要麽好好建設美國。”
特朗普政治演說針對的最大企業目標之一就是空調製造商開利(Carrier)。今年早些時候該公司宣佈，為保持競爭力，要將印第安納州的1400個工作崗位轉移到墨西哥。該公司向工廠員工宣佈此項決定的視頻在網上瘋傳，招致公眾一片噓聲。
沒人想失去工作，但應從更大的視角看待開利裁員事件。截至今年1月，印第安納州製造業共有52萬名工人，開利裁員人數僅占其中0.3%。
像許多“銹帶”州一樣，印第安納州也受到2008年危機和經濟衰退的重創。但自2010年以來，該州已增加了近10萬個製造業崗位。
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