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彭博資訊專欄／日本啟示錄 貨幣政策有極限

2016-03-08 03:47 經濟日報 編譯任中原

價格機制當然重要，而供需曲線的邏輯迄今也仍顛撲不破。價格機制運作正確，資金會流向最具生產力的領域，且經濟將有效率地運作；如果出錯，一些瘋狂之事就會發生，且可能造成嚴峻的後果。

3月1日日本政府首度以負殖利率標售出10年期公債，這表示投資人購買日本公債不僅是借錢給政府，同時還須為取得這項權利而付出代價。

頭腦清楚的人怎麼會做這種蠢事？日本政府負債高達國內生產毛額的240%，居已開發國家之冠，因此向投資人借錢理當付利息。但日本公債市場已遭嚴重扭曲，投資人相信借錢給政府雖負擔成本，但卻對自己有利。唯一的解釋是日本的價格機制已出現非常恐怖的問題，使不合邏輯的行為反而變得合理。

元兇是日本銀行（央行）。日銀實施的量化寬鬆及負利率等非傳統政策，其實是把價格機制推向錯誤的方向：把利率壓低到非正常水準，並強迫銀行承作在正常情況下絕不會提供的貸款。換言之，日銀試圖改變價格機制，來改變經濟體系的誘因結構，以營造拉高通膨、鼓勵投資及帶動經濟成長等結果。但日銀迄今並未達成上述任何目標。元月通膨率為零 ，而過去三季GDP有兩季出現萎縮。

日銀不僅未能達成目標，還因為傷害了價格機制而造就出一些新問題。日銀買進钜額公債，此舉既消除投資人的風險，也使政府不須承擔舉債成本。投資人願意以負殖利率買進公債，可能是猜測未來可以把公債拋給日銀。在此同時，日銀也使日本政治人物不必急於控制負債及降低預算赤字。

更糟的是，日銀正在破壞自己想要達成的目標。日銀使追求安全的公債投資人喪失投資報酬，又剝削儲蓄者而打擊消費及經濟成長。如果債務壓力最終迫使政府非再度增稅不可，消費支出將再度受創。

現在不只日本，全球都警訊頻傳。中國當局之前曾採用類似的價格扭曲戰術來帶動經濟繁榮，現在也嚐到同樣的苦果，必須加速市場改革來導正價格機制及經濟運作。他國央行，尤其是歐洲央行也採用負利率。

日本經驗對全球財金決策當局應是一項警告，即貨幣政策有其極限；要提升經濟成長潛力，絕不能靠扭曲價格機制來代替真正的經濟改革。

（作者Michael Schuman是彭博視角專欄作家）

低通脹頑疾困擾世界

2016年03月08日 哈佛大學教授、美國前財長 勞倫斯•薩默斯 為英國《金融時報》撰稿

 以下是一個闡釋美國及其他工業化國家的宏觀經濟政策制定者目前所面臨挑戰的思維實驗。

試想在一段短暫的時期裡，從指數掛鉤債券市場或通脹掉期市場來推斷，工業化國家的通脹預期上升了近50個基點，達到遠高於2%目標的水準，同時從較長時期來看預計還會有更大幅度的上升。

試想一下，在同一時間裡，通脹預期的調查數據，比如由美國密西根大學(University of Michigan)和紐約聯邦儲備銀行(New York Fed)得出的結果，也在迅速上升。

試想大宗商品價格也在飆漲，而美元經歷了15年一遇的貶值。

試想市場所預估的美國未來貨幣政策比美聯儲(Fed)本身的政策預期要緊得多。

試想國內生產總值(GDP)增長數據正在加速上升，同時有越來越多的跡象指向了全球範圍內的繁榮。

試想不會有什麽嚴肅的舉措即將出臺以減低赤字。

最後，假設官員們基於菲力浦斯曲線(Phillips curve)模型的主張，對當前的政策環境感到滿意。該模型預測，由於失業率和價格上漲之間應有的關系，通脹將隨著時間推移趨向目標值。

我認為可以合理地斷言，人們會在這種假設的情況下普遍擔憂政策落後於形勢。人們會擔心，隨著通脹預期變得失去控制，很多事物都處於危險之中，進行一系列重大政策調整恐怕是適當的。

關鍵問題在於，如果不僅放任通脹暫時上升，還任由通脹預期轉向高於目標的水準，代價可能非常高昂。

目前我們生活在與剛剛描述的假想完全相反的世界。通脹預期的市場衡量指標一直在下滑，美聯儲偏好的通脹衡量指標目前所處的範圍是，未來10年通脹率為1%到1.25%。

歐洲和日本的通脹預期更低。調查數據表明近來數月出現了大幅下滑。大宗商品價格處於數十年來的低點。美元在過去18個月內的升值速度在其幣值大幅起伏的過去40年裡只出現過兩次。

美聯儲的最新預測主張利率會在接下來2年內上升近2%，而市場預測利率僅會上升約0.5%。

對美國從去年10月到今年3月這6個月期間的增長率，共識預測僅為約1.5%。美聯儲還基於無法讓大多數外部觀察者信服的模型預測通脹會回歸2%的目標。

即使現在的情況和我設想的情形明顯存在對稱性，兩種情況下的市場情緒也完全不相像。

盡管從近期二十個大型經濟體在上海舉行的二十國集團(G20)會議來看，現在顯然存在對宏觀經濟環境的嚴重焦慮情緒，但沒有證據表明政策制定者在採取有力行動，在通脹預期下滑至目標水準以下之際重建他們的信譽。

在這個只要再發生一次重大負面沖擊就會進入全球衰退的世界，各方為刺激需求而達成的一致即使存在，也是很少的。央行官員們傳遞出一種感覺，即在提振增長、或者哪怕只是提高通脹方面，他們能做的相對而言已經所剩無幾。市場對日本負利率舉措的極為消極的反應加強了這一訊息。也沒有誰宣佈有什麽提振增長或者回歸通脹目標的非貨幣政策的重大舉措即將出臺。

或許這不應讓人感到驚訝。上世紀70年代，政策制定者花了數年時間才認識到他們在通脹方面落後形勢有多遠，進而採取強有力的政策調整。

在所謂的需求不足成為一個重大問題很久以後，政策制定者仍舊擔心這個問題。當年遏制通脹的最初嘗試過於小心翼翼，無法起到效果，只是後來通過非常堅決的政策才取得了成功。關鍵的一步是放棄認為問題本質上是結構性的，而非由宏觀經濟政策造成。

如今，根深蒂固的低通脹正演變為通縮的風險，以及產出增長長期停滯的風險，至少和上世紀70年代的通脹問題一樣嚴重。如果想要應對這些風險，現在也需要轉變政策範式。

重要的政策要素很有可能將是以下二者的結合：利用超低利率所創造的機會進行財政擴張，和在極端情況下進行進一步非常規貨幣政策實驗。

本文作者為哈佛大學(Harvard)查爾斯•W•艾略特大學教授(Charles W. Eliot university professor)，曾任美國財政部長